行为金融学就是将心理学尤其是行为科学的理论融入到金融学之中。它从微观个体行为以及产生这种行为的心理等动因来解释、研究和预测金融市场的发展。

行为金融理论的起源和发展

现代金融市场理论有三个关键性的假设：理性经济人、有效市场和随机游走。其中理性经纪人假设是后两个假设的基础。

近几十年来，金融市场理论正在经历着向传统金融市场理论发起挑战的“非理性革命”。许多学者开始关注金融决策中投资者的行为分析，利用心理学、行为学等学科的研究方法，在保留某些最优化理论的基础上，以投资者个人的实际行为模式作为分析基础，希望能够重构一个与现实世界更为接近的金融分析框架。这从方法论上对金融理论进行了革新，导致了行为金融的诞生于发展。

行为金融理论的发展历史可以简单概括为以下几个阶段：

早期阶段

19世纪古斯塔夫·勒庞（Gustave Lebon）的《乌合之众》“The Crowd”和查尔斯·麦基（Charles Mackay）的《大疯癫：非同寻常的大众幻想和全民疯狂》“Extraordinary Poplular Delusion and the Madness Of Crowds”是两本研究投资市场群体行为的经典之作；凯恩斯是最早强调心理预期在投资决策中作用的经济学家，他基于心理预期最早提出股市“选美竞赛”理论和基于投资者“动物精神”而产生的股市“乐车队效应”；普莱尔（Purrell）是现代意义上金融理论的最早研究者，在其《以实验方法进行投资研究的可能性》 (1951)论文中，开拓了应用实验将投资模型与人的心理行为特征相结合的金融新领域。后来的保罗（Paul）、思诺维奇（Slovic）等人继续进行了一些人类决策过程的心理学研究。

心理学行为金融阶段

这一阶段(从1960年至80年代中期)的行为金融研究以阿莫斯·特沃斯基（Amos Tversky）和丹尼尔·卡纳曼（Daniel Kahneman）为代表。Tversky研究了人类行为与投资决策模型基本假设相冲突的三个方面：风险态度、心理会计和过度自信，并将观察到的现象称为“认知偏差”。Kahneman和Tverskv(1979)共同提出了“期望理论”，使之成为行为金融研究中的代表学说。但是当时的行为金融的研究还没有引起足够重视，一方面是因为此时EMH风行一时，另一方面是因为人们普遍认为研究人的心理、情绪对金融研究是不科学的。

金融学行为金融阶段

这一阶段是从20世纪80年代中期至今，市场不断发现的异常现象引起金融学界的注意，大量的证据表明许多金融理论还不完善；再加上期望理论得到广泛认可和经验求证，所以这个时期的行为金融取得了突破性的进展。这个时期行为金融理论以芝加哥大学的理查德·塞勒(Richard Thaler）和耶鲁大学的罗伯特·希勒（Robert J. Shiller）。Thaler(1987，1999)研究了股票回报率的时间序列、投资者心理会计等问题。Shiller(1981，1990a，1990b)主要研究了股票价格的异常波动、股市中的“羊群效应”(Herd Behavior)、投机价格和流行心态的关系等。此外，奥登Orden(1998)对于趋向性效应(disposition effect)的研究，伊·R·里特（Jay·R·Ritter）(1999)对于IPO的异常现象的研究，Kahneman等(1998)对反应过度和反应不足切换机制的研究都受到了广泛的关注。与上个时期相比，这个时期的行为金融理论研究是从投资策略上加以完善，注重把心理学研究和投资决策结合起来。

行为金融学的主要理论

期望理论

这个理论的表述为：人们对相同情境的反应决取于他是盈利状态还是亏损状态。一般而言，当盈利额与亏损额相同的情况下，人们在亏损状态时会变得更为沮丧，而当盈利时却没有那么快乐。当个体在看到等量损失时的沮丧程度会比同等获利情况下的高兴程度强烈得多。研究还发现：投资者在亏损一美元时的痛苦的强烈程度是在获利一美元时高兴程度的两倍。他们也发现个体对相同情境的不同反应取决于他目前是赢利还是亏损状况。

投资者更愿意冒风险去避免亏损， 而不愿冒风险去实现利润的最大化。

在面临确信有赚钱的机会时，多数投资者是风险的厌恶者；而在面临确信要赔钱时，多数投资者成为了风险的承受者。在这里，风险是指股价未来走势的一种不确定性。

后悔理论

投资者在投资过程中常出现后悔的心理状态。在大牛市背景下，没有及时介入自己看好的股票会后悔，过早卖出获利的股票也会后悔；在熊市(bear market)背景下，没能及时止损出局会后悔，获点小利没能兑现，然后又被套牢也会后悔；在平衡市场中，自己持有的股票不涨不跌，别人推荐的股票上涨， 自己会因为没有听从别人的劝告而及时换股后悔；当下定决心，卖出手中不涨的股票，而买入专家推荐的股票， 又发现自己原来持有的股票不断上涨，而专家推荐的股票不涨反跌时，更加后悔。Santa Clara大学的Meir Statman教授是研究“害怕后悔” 行为的专家。由于人们在投资判断和决策上经常容易出现错误，而当出现这种失误操作时，通常感到非常难过和悲哀。所以，投资者在投资过程中，为了避免后悔心态的出现，经常会表现出一种优柔寡断的性格特点。投资者在决定是否卖出一只股票时，往往受到买入时的成本比现价高或是低的情绪影响，由于害怕后悔而想方设法尽量避免后悔的发生。有研究者认为：投资者不愿卖出已下跌的股票，是为了避免作了一次失败投资的痛苦和后悔心情，向其他人报告投资亏损的难堪也使其不愿去卖出已亏损的股票。另一些研究者认为：投资者的从众行为和追随常识，是为了避免由于做出了一个错误的投资决定而后悔。许多投资者认为：买一只大家都看好的股票比较容易，因为大家都看好它并且买了它，即使股价下跌也没什么。大家都错了，所以我错了也没什么!而如果自作主张买了一只市场形象不佳的股票，如果买人之后它就下跌， 自己就很难合理地解释当时买它的理由。此外，基金经理人和股评家喜欢名气大的上市公司股票，主要原因也是因为如果这些股票下跌，他们因为操作得不好而被解雇的可能性较小。害怕后悔也反映了投资者对自我的一种期望。Hersh Shefrin和Meir Statman在一个研究中发现：投资者在投资过程中除了避免后悔以外，还有一种追求自豪的动机在起作用。害怕后悔与追求自豪造成了投资者持有获利股票的时间太短，而持有亏损股票的时间太长。他们称这种现象为卖出效应。他们发现：当投资者持有两只股票，股票A获利20 ，而股票B亏损20% ，此时又有一个新的投资机会，而投资者由于没有别的钱，必需先卖掉一只股票时，多数投资者往往卖掉股票A 而不是股票B。因为卖出股票B会对从前的买人决策后悔，而卖出股票A会让投资者有一种做出正确投资的自豪感。

身边的行为金融学

例一：

在美国买一台打印机，原价是80美元。商家给消费者两个选择，可以当场打折，折扣率是5％，也就是说80美元的打印机可以用76美元购得；消费者也可以选择邮购返券的方式（mail－in－rebate），现在以80美元购买打印机，只要在购买后3个月内将相关凭证寄回给公司，就可以得到25％的折扣，也就是可以得到20美元的现金返还，这20美元会以支票的形式寄回给消费者，这样相当于花60美元买了这个打印机。想一想，如果你有这样两个选择，你会选哪种折扣方式呢？

大多数人都会选择第二种，这种方式可以得到更大的折扣，自然吸引力更大。但是，对于商家而言，哪种方式可以让他们赚更多的钱呢？其实也是第二种.

有数据显示，面对这类20元上下的优惠，真的会在购买以后把凭证寄回给商家的顾客大概只有7%左右。这里还有一个有趣的现象，如果给出的期限是3天而不是3个月，寄的人反而会更多。因为给出的期限短，大家都会一回去就把这件事情做好；给出的期限长，反而让人们觉得有的是时间做这事，不妨先放一下，然后就再也想不起来了。

过于自信。由于人们只看到了对自己有利的信息，他们就非常乐观地相信自己的判断，越来越觉得自己的判断是对的，而不知道真理到底是什么。

例二：

爱喝茶的人都知道，用开水泡茶之后，不能马上品出茶味，只有等待片刻之后方能闻到悠悠茶香。在金融市场进行投资和泡茶类似。研究发现，在美国股票市场上，交易越是频繁，损失就越大。投资者们频繁地在金融市场上交易，甚至更多的时候他们交易的收益，或者他们预计中的交易收益都无法用以弥补他们的交易成本。美国的研究显示，1987年，投资者对标准普尔指数500家公司的年投资交易成本占到这些公司年收益的17.8%，同时，对金融市场的长期调查研究表明，只有少数投资经理人能够实现投资回报在标准普尔500指数之上。无论是机构投资者还是个人投资者之所以没有足够的耐心等待茶叶泡出的醇香，从而导致金融市场的过于频繁交易现象的原因之一正是人们的过于自信。投资者们过于相信自己的金融知识和判断，他们自信自己了解市场的走向；他们相信自己能够看准哪支股票会涨，哪支会跌。

例三：

澳柯玛是一个上市公司，是我们中国的一个上市公司，那么，它在2008的时候，有一个非常异常的表现，这个表现是因为奥巴马在这一年竞选当上了总统。时间是在2008年11月4号。而大概在这半个月之前，它就出现了连续三个交易日的涨停。接下来在他当选总统的时候，没有很明显的反应，而几天之后它有一个涨停，半个多月以后有一个涨停。那么为什么会有这样的联动性呢？奥巴马和澳柯玛又有什么关系呢？因为澳柯玛是一个制冷设备的公司，所以它所有的波动完全是名字听上去有点像。然后2012年的时候，奥巴马连任，再次入住白宫的时候，它又出现了异动，提前几天的时间，它就一直处于上升状态，直到在奥巴马当选当天的时候，奥巴马在当天中午的时候宣布当选，下午一点钟开盘的时候，它出现了一个3.6%，即先跌2%，再涨到1.6%，这样一个突然的异动。那么在第二天就开始回调了，也就是说他是提前反应了，提前几天就开始上涨了，但是在当天的时候他又下调了，这就是一个很非理性的一个反应。

例四：

在实际的风险投资中，假设一个人以每股10元的价格买进股票100股，这项投资一开始是1000元，而他的价值会随着股票价格的或涨或跌。只要股票价格发生变化，那么这只股票的账户里，都会有潜在的盈利或者亏损。而一旦将股票抛售出去，任何盈利或者亏损就会变得实实在在的了。对于潜在的、不确定的东西，人们的心理是复杂的，但有一点可以肯定，实实在在的亏损永远比潜在的亏损给人的痛苦大得多。

来源：经管之家

优领资本未来五年通过股权投资和产业基金服务100家独角虎，致力于推动独角虎成长为独角兽，秉承稳健而精益的投资风格。所投的项目中已产生了出色的业绩和回报。公司的骨干团队由经验丰富的投资专家、财务团队和经营专家所组成，人脉资源丰富，熟悉各种的资源协调之道。优领资本通过帮助企业提高竞争力和市盈率而实现持续的高速发展并由此而获得丰硕的投资收益。

关注我们：优领资本