近日，首家赴港上市的本土VC天图投资（深圳市天图投资管理股份有限公司）发布了2023年度业绩公告。

财报显示，2023年天图投资实现营收4461.4万元，同比下降2.98%；实现亏损8.76亿元，而公司2022年度的净利润为5.33亿元，同比下降264.32%。

数据显示，天图投资的投资收益额由2022年的收益3.77亿元下降为2023年的亏损8.13亿元，降幅为315.6%。

天图投资解释称，资本市场持续低迷导致投资组合公允价值下降，是造成亏损的主要原因。

作为深圳老牌消费投资机构，天图投资创立于2002年，所投项目涵盖创新消费、新型零售、消费科技等消费升级方向。在业界，天图投资有“消费赛道狙击手”之称，截至2023年12月31日，天图投资管理资产规模为244亿元，涵盖13只人民币基金和3只美元基金。2023年10月，天图投资于港交所上市，成为国内第一家“新三板+H股”的创投机构。

当前，VC/PE行业已进入周期性的下行通道，对GP来说，用“募投管退都难”来形容毫不夸张。

据中基协数据，2023年，全年注销的私募股权、创投基金有1725家。在注销类型上，不同于2022年，2023年协会注销的私募数量明显多于主动注销。2022年之前，我国存量的私募股权与创投基金管理人一直维持在15,000家左右，而2022年4月份开始逐步下滑，特别是2022年底前和2023年，呈现大幅下滑态势，存量出清速度加速。

许多“僵尸基金”出现，没有募到新基金，也没有退出回报，更没钱做新投资。腰部及以下投资机构已经很难体面的“活着”了。募不到钱，就只能“节衣缩食”，裁员、降低差旅标准已成为不约而同的选择。

近两年，股权投资行业的募资难进一步深化，募资市场目前仍然缺少真正的“长钱”。同时，募资难传导至投资端，投资机构大多是“只看不投”，手里还有余粮的都珍惜子弹、谨慎观望，手里没粮的只能“假装投资”。

并且，今年，退出问题成为VC/PE 焦点核心问题。一级市场苦退出难久矣，而在当下这个时间点，踩着2015-2016年的“双创”浪潮募集设立的基金正进入到退出的关键阶段。GP现阶段正面临着，大批存量已投项目等待退出，DPI成为悬在头上的达摩克利斯之剑。

“募、投、管、退”，“退”是最后一个环节，也是核心环节。无论基金管理人的募资能力多强，项目来源多丰富，投后管理多完善，以结果导向来看，在退出这一环节实现收益，为投资人带来真正的回报，才能算是成功。

在退出策略上，国内一直以来高度依赖IPO的单一退出路径。在国内，创投基金90%以上项目退出主要通过IPO实现，并购基金、S基金发展相对滞后。而随着IPO节奏放缓，VC/PE只得将目光投向其他渠道来解决庞大的退出需求，如老股转让等。

但多位投资人告诉母基金研究中心，现在市场上很多老股转让的标的都是昔日的明星项目、独角兽，但估值普遍回调与打折，并且成交并不火热，能够出手“接盘”老股的机构还是少数，大环境下多数机构选择谨慎和观望。

GP退出难，亦面临着国资LP的追责压力。因为LP同样有退出需求——政府引导基金设立在2015、2016年达到高峰，投资高峰出现在2017年至2019年。目前，国内最早设立的这批引导基金已经陆续进入退出期，退出压力成了困扰许多引导基金的难题。而对于引导基金来说，母基金通过子基金退出，实质是子基金的退出问题，压力自然给到了GP。

有GP告诉母基金研究中心，此前，引导基金每年对GP的业绩考核多为IRR，而现在考核要求基本上是既要IRR、又要DPI，随着基金进入退出期，LP方面基本上每周都会来问退出进度，并且对业绩不好的GP会倒查以往大大小小的流程合规问题。

DPI即投入资本分红率，用于衡量VC/PE基金对LP已分配收益占基金总体规模的比例，即LP拿到的现金回报水平。当DPI等于1时是损益平衡点，代表成本已经收回，大于1时则说明LP获得超额收益，当DPI小于1，则说明LP没有收回所有成本。

近两年，以引导基金为代表的国资LP在DPI方面的诉求显著加强，由此也引发了一系列LP与GP间的纠纷。据上海金融法院关于涉政府引导基金案件审理情况的调研报告，根据中国裁判文书网查询的结果，自2020年至2023年上半年，涉及政府引导基金的一审民商事案件共95件，起诉缘由较为集中：该类案件中，涉借款纠纷40件（含民间借贷纠纷、金融借款纠纷等案由），涉股权回购纠纷38件（含股权转让纠纷、股东出资纠纷等案由），共占全部案件的82.11%。被投资企业未按约定归还借款或履行股权回购义务是原告起诉的主要原因。此外，还有因被投资公司未按约定用途使用引导基金导致的合同纠纷、基金管理公司履职过程中发生争议导致的服务合同纠纷等。

原告主要为政府引导基金一方，从诉讼主体分析，政府引导基金一方作为原告起诉被投资企业或基金管理公司的案件共87件，占全部案件的91.58%。并且，政府引导基金一方胜诉比例较大。从裁判结果分析，因借款纠纷和股权回购纠纷提起的78件案件中，除2件裁定撤诉、1件认定案涉合同无效外，其他案件法院均支持了政府引导基金一方的诉请。其余案件中，除1件合伙纠纷案件外，其他案件政府引导基金一方均为胜诉方。

面对LP的追责，GP 境遇不一：有GP的股东已经上演“真还传”，被采取“限高”、“失信”措施；有GP依旧在到期倒计时之前千方百计找各种回流现金的渠道；也有“躺平型”的GP，“放弃挣扎，躺平任诉”。

在行业下行周期中，LP与GP的退出压力都在加剧。在做好退出方面，GP仍然任重而道远。高DPI压力下专业扎实且准确的投研能力、贯穿一二级市场的战略性长期眼光、耐心踏实的投资心态、对游戏规则变化的快速反应能力、布局并购、S交易等其他退出渠道的计划等，都成为了当下投资机构的必修课。同时，如何处理好与LP的关系，值得GP们深思。

对大量中小VC来说，“打铁还需自身硬”，行业一旦进入下行通道，要扭转颓势绝非一朝一夕之功，多修内功、找到自己的生态位才是最关键的，在2024年“活着”就是胜利。

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