美信科技第一大客户世纪云芯为比特大陆全资子公司，已连续两年出现员工“0参保”现象，疑似变成“空壳”公司，因此，美信科技业绩真实性存在较大疑问。

  2022年11月10日，创业板上市委2022年第78次审议会议召开，广东美信科技股份有限公司（以下简称“美信科技”）IPO首发申请获通过。此次，美信科技冲刺创业板拟募资4.05亿元，主要用于产能扩建、研发中心建设和补充流动资金。

  《红周刊》注意到，在美信科技可观的营收背后，持续走高的毛利率变动与同行业可比公司相背离，其中合理性存疑。客户方面，其第一大客户世纪云芯为比特大陆的全资子公司，该公司已连续两年出现员工“0参保”现象，令人怀疑是否为“空壳”公司，而美信科技业绩真实性也因此存在较大疑问。

  此外，在注册制的背景下，是否符合“三创四新”定位是能否成功登陆创业板的核心要件，但美信科技近年来研发投入不及同行，发明专利较少，大量研发人员学历偏低，有“粉饰”研发能力、“硬凑”高新技术企业条件之嫌。

  第一大客户疑似成“空壳”

  招股书显示，2019年至2022年上半年，美信科技实现的营业收入分别为2.89亿元、3.39亿元、4.66亿元和2.32亿元，后三期营收增速分别为4.45%、17.22%和37.52%；同期归母净利润分别为2147.58万元、4568.11万元、6397.20万元和3554.89万元，后三期净利润增速分别为3.18%、112.71%和40.04%，业绩增长表现不错。

  值得关注的是，美信科技2022年上半年的第一大客户为深圳市世纪云芯科技有限公司（以下简称“世纪云芯”），当期该公司为美信科技贡献了3660.71万元的收入，占据当期营业收入的15.79%。

  公开资料显示，世纪云芯出身颇为“显赫”，是数字货币矿机厂商北京比特大陆科技有限公司（以下简称“比特大陆”）的全资子公司。据招股书显示，世纪云芯成立于2013年，美信科技与其合作始于2018年，因市场需求增长，向其出售工业电源用功率磁性元器件产品，“订单连续且可持续”。

  从具体订单情况来看，美信科技在2018年9月与世纪云芯签署框架协议，并于2022年3月与其签署销售协议，约定在2022年3月1日至2023年2月28日期限内，世纪云芯向美信科技采购功率磁性元器件的合同价款不低于8000万元。

  据招股书披露，报告期内，美信科技对主要客户比特大陆的销售收入分别为1068.49万元、473.41万元、1332.48万元和3660.71万元，占当期营业收入的比重分别为3.70%、1.40%、2.86%和15.79%，其中2022年上半年订单突增成为公司第一大客户，为业绩增色不少。

  需要指出的是，世纪云芯作为比特大陆的全资子公司，背后所暗藏的风险不小。

  据悉，比特大陆是目前全球最大的比特币矿机厂商之一，拥有独特的算力能效比技术，为全球区块链网络提供能效比最佳的算力基础设施与解决方案。然而随着比特币的暴涨暴跌，国务院金融委于2021年5月21日召开会议时就明确表示，坚决防控金融风险，强化平台金融活动监管，打击比特币挖矿和交易行为。受监管冲击影响，比特大陆停止了现货矿机销售，并宣布向海外转移。对此，美信科技也提示，未来若比特大陆因采购策略或生产经营、资信状况发生重大不利变化，发行人将面临向比特大陆销售收入下滑的风险，进而会对公司经营业绩造成不利影响。

  但在明知有风险的情况下，美信科技仍然选择与其全资子公司增强业务往来，加大交易规模，让该公司成为其第一大客户，其中的风险不言而喻。同时，考虑到美信科技与其签订的销售合同于今年2月28日到期，新销售合同的进展还未披露，不过，其与世纪云芯的交易是否具备长期可持续性是存疑的。虽然通过该客户，短期内有助于其业绩的快速增长，然而一旦风险爆发，美信科技失去这个大客户，其收入难免会受到影响，不排除出现业绩“变脸”的可能。

  值得注意的是，《红周刊》通过国家企业信用信息公示系统和企查查查询得知，世纪云芯的人员规模为50-99人，另据历年年报信息显示，2016年至2021年，世纪云芯的参保人数分别为82人、695人、574人、98人、0人、0人（见图1），其中，2020年和2021年世纪云芯均没有参保人员，也就是说，该公司疑似已成“空壳”。那么，在这两年中美信科技与其总计过千万元的交易又是怎么回事呢？2022年上半年该公司更是一跃成为美信科技第一大客户，双方交易的真实性同样值得怀疑。

  此外，还需要提及的是，根据招股书披露，报告期各期末，美信科技的应收账款净额分别为1.09亿元、1.06亿元、1.41亿元和1.48亿元，占各期营收的比例分别为37.55%、31.23%、30.21%和63.90%。并且，2019年末和2022年6月末，世纪云芯均为公司应收账款第一大客户，应收账款金额分别为1104.30万元、3068.03万元，分别占应收账款余额比例的9.61%和20.00%，占当期交易金额的比例达103.35%、84.63%。也就是说，美信科技对世纪云芯的销售多是通过大额赊销进行的，应收账款的回款风险较高。

  再对比现金流来看，报告期各期，其经营活动产生的现金流量净额存在较大波动，分别为-557.66万元、4036.38万元、79.62万元和1113.73万元，与净利润规模形成较大反差，这不禁令人怀疑，美信科技的亮眼业绩很可能是通过赊销实现的，这难免令人担忧。

  毛利率变动不合理

  招股书显示，美信科技是一家专注于磁性元器件设计、研发、生产与销售的高新技术企业，核心产品为网络变压器，主要应用于路由器、交换机、机顶盒、服务器等网络通信和工业电源领域。

  在招股书中，美信科技选取的同行业可比公司包括顺络电子、铭普光磁、可立克、京泉华和攸特电子，据招股书披露，上述公司在报告期内的毛利率均值分别为21.89%、20.32%、19.20%和19.07%，整体呈下降趋势（见附表）。然而，美信科技的毛利率却相比同行业公司高出不少，数据显示，报告期内其主营业务毛利率分别为23.17%、27.23%、27.99%和25.38%，整体呈上升趋势。也就是说，美信科技不但毛利率大幅高于同行业可比公司均值水平，而且其毛利率的变动趋势也与行业变化背道而驰。

  具体到产品来看，美信科技的三大产品分别为网络变压器、片式电感、功率磁性元器件，其中，网络变压器是其最核心的产品，报告期内贡献的毛利占比分别高达96.67%、98.61%、94.39%、74.54%，是其最主要的利润来源。可以说，美信科技的毛利率表现主要是由网络变压器的毛利率所决定的。

  招股书显示，报告期内，网络变压器的毛利率分别为24.21%、28.72%、30.83%和29.90%，与主营业务毛利走势趋同，整体有较大幅度的提升。对于网络变压器毛利率上升的原因，美信科技解释称，从单位售价、单位成本角度看，2019年和2020年主要系单位成本下降变动所致，2021年则系单位售价提升所致。但需要注意的是，从原材料相关行业的整体情况来看，情况似乎并非如此。

  《红周刊》注意到，在美信科技招股书对于单位成本下降的分析中提到：“2020年发行人网络变压器生产所需的主要原材料如漆包线、塑胶外壳、磁芯、锡条等材料采购单价较2019年度总体呈下降趋势，进而使得发行人同等产品单位材料成本有所下降。”并且，其披露的单位成本数据显示，2019年和2020年网络变压器的单位成本分别为0.89元/Pcs和0.82元/Pcs，2020年较上年下滑近8个百分点。

  由于网络变压器所需漆包线、锡条等主要原材料是铜、铝和锡，《红周刊》从同花顺iFinD数据库查询到，2019年至2020年，有色金属铜、铝、锡的价格走势整体呈现出先平稳、再下降、后增长的发展态势，并非全年整体下降趋势（见图2）。

  那么其单位成本大幅下降的可能性有多大呢？

  首先，招股书显示，公司产品生产主要采用“以销定产”的生产模式，即公司是根据客户订单、生产计划、未来客户需求预测、采购周期等因素进行采购备货的。2020年上半年原材料价格虽然相比2019年低，但2020年初发生了疫情，一季度国内企业大多处于停产阶段，二季度虽然陆续复产，但磁性元器件行业存在季节性特征。据招股书介绍，由于行业下游客户的部分终端用户为国内三大电信运营商，其年度采购计划通常在年初开始制定，并需要一段时间完善，在下半年落实采购计划较多，从而向上传导至磁性元器件企业，因此，行业内公司通常每年下半年的产销量及其收入会高于上半年。而根据美信科技“以销定产”的生产模式，叠加2020年上半年疫情因素对产业链的影响，公司在没有明确在手订单的情况下，上半年大量囤积原材料的可能性不大。

  其次，根据招股书显示，由于磁性元器件企业对人工依赖程度较高，受国内节假日特别是传统春节假期影响，磁性元器件企业上半年开工率低于下半年，进而使得上半年收入规模受到一定程度影响。结合原材料的价格走势来看，相关产品价格回落集中于2020年上半年，下半年价格反而超过了上半年，因此如果订单集中在下半年，其材料价格整体并不比2019年有多少优势，成本大幅下降的可能性并不大。

  再次，如果公司有囤积原材料，则会体现在存货中。而据招股书披露，公司存货主要以库存商品、发出商品、委托加工物资、半成品为主，原材料及在产品占比较小。2019年和2020年，其存货账面价值分别为7367.66万元和7593.93万元，其中，存货中的原材料一项的存货金额分别为407.62万元和516.56万元，占存货总额的比重分别为5.53%和6.08%。

  美信科技在2020年的原材料、在产品分别较2019年增加了108.94万元和113.92万元，并未出现大幅变动，而半成品、委托加工物资、库存商品则呈现出一定幅度的上升。美信科技对此解释称，主要是下游用户自2020年三季度起对网络变压器的需求规模增幅较大所致，受此影响，美信科技2020年末按客户订单要求交付给客户的发出商品金额较2019年末增长了1683.36万元。

  从上述分析中可以看出，美信科技在2020年的订单大多来自于第三季度，因此，2020年上半年，虽然原材料价格有所下降，但企业大幅采购的可能性不大，而下半年原材料价格则超过了2019年，因此，其2020年毛利率大幅上涨并远超同行业均值的可能性不大，其毛利率大幅提升并不合理。

  能否满足“三创四新”值得商榷

  随着全面注册制的正式实施，各上市板块对于IPO企业的定位要求更加明确，“三创四新”也成为了诸多企业创业板上市的一大难题。而持续的研发投入是企业保持产品竞争力和可持续发展的重要支撑，那么美信科技是否能够满足创业板“三创四新”的定位呢？

  从研发投入情况来看，报告期内，美信科技的研发费用分别为875.20万元、1104.82万元、1917.83万元和868.39万元，研发费用率分别为3.03%、3.26%、4.11%和3.75%。然而，报告期内，同行业可比上市公司的研发费用率均值分别为4.82%、4.76%、4.91%和4.64%，各期均高于美信科技，这意味着美信科技在研发投入上落后于人，因此，其如何保证产品的竞争力是个很值得关注的问题。

  再来看研发人员情况。据招股书显示，截至2022年6月30日，美信科技共有研发技术人员106名，占公司员工总数的比例为14.54%。从学历构成来看，大学本科及以上、大专、中专及以下的员工人数分别为55人、97人和577人，占员工总人数的比例分别为7.54%、13.31%和79.15%。这也就意味着，在106名研发技术人员中，至少有51个人未达到本科水平，而该部分人员所占研发技术人员的比例将近一半。也就是说，美信科技的研发团队学历水平是整体偏低的。

  根据《高新技术企业认定管理办法》第十一条，认定为高新技术企业需满足：企业从事研发和相关技术创新活动的科技人员占企业当年职工总数的比例不低于10%。作为一家高新技术企业，美信科技相关人数占比虽然已经达标，但其中是否有“粉饰”研发能力、“硬凑”高新技术企业条件的情况值得怀疑。

  其专利成果情况又如何呢？据招股书披露，截至招股书（上会稿）签署日，美信科技共拥有67项境内授权专利，其中5项发明专利，62项实用新型专利，此外还另有2项境外专利和3项软件著作权。可以看到，美信科技的专利多以实用新型专利为主，含金量较高的发明专利则较少。

  并且，从专利的申请时间来看，5项发明专利均于2010年至2019年期间取得，其中还有一项专利为受让取得。可以看出，自2019年后，美信科技就没有再取得过新的发明专利，其研发能力难免让人质疑。

  此外，从行业角度来看，由于美信科技近九成营收来源于网络变压器，而网络变压器的制造在全球的行业中又属于劳动密集型产业，正如其在招股书中所述，在劳动力成本上升、下游产业对磁性元器件企业的制造工艺需求提升的背景下，行业内网络变压器生产制程对人工加工依赖程度较高。而对于业态方面的创新，公司也表示仅能通过不断提升生产过程中的自动化水平来提高生产效率。

  综上来看，美信科技如何进一步论述其“三创四新”的特征，以证明其符合创业板定位，就成了十分关键的问题。

  （本文已刊发于3月4日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）