2022年，是水木创投坚持成果转化和硬科技投资的第十个年头。

  从2012年成立并确定成果转化硬科技投资赛道，水木创投用10年见证了在中国成果转化和硬科技投资的萌芽与发展。他们从零开始，完成了近百个硬科技项目的投资，其中超过30%都是由科学家创立。

  十年间国内科技投资趋势发生了翻天覆地的变化，正是在如水木创投这样的一群人的坚持下，早期硬科技投资也从“冷板凳”走到了炙手可热的中心位置。

  一、硬科技早期VC炼成记

  回过头来看，也许推动创始合伙人吴勇成立水木创投的是发自内心的对技术创新的信仰与热爱。要知道，当时的投资主流并不是硬科技创新。

  那几年似乎是属于互联网的，大大小小的互联网初创公司遍布全国，美团、饿了么的迅速崛起让大家看到了机会，大大小小的投资机构争先恐后涌入。

  在这样一个全行业互联网化、全民创业的疯狂年代，清华工研院成立水木创投在当时看起来有些“不合时宜”。这家基金似乎与当时的投资热点背道而驰，他们要专门投资高校内具有高技术门槛的、处于早期阶段的硬科技项目。

  “我们的初衷很朴素，清华大学有国内最顶级的理工科人才，我们想从这些成果中优中选优。”水木创投董事总经理颜祎表示。他在2015年加入水木创投，清华计算机软件专业的他跨行到了硬科技早期投资，负责医疗健康方面的投资，主导负责投资了图湃医疗、赛桥生物、青元开物、奥达智声、超目科技、华卫恒源、科络思生物等多个项目。

  水木创投董事总经理颜祎

  在2022年来看，早期硬科技投资是前沿也是趋势。但这件事情发生在2012年，几乎超前了10年。那个时候没有人去验证过早期硬科技项目的孵化周期，大家只知道这个周期很长，长到他们自己都找不到参考。

  但谈到起步阶段的困难，颜祎只是用“不太容易”四个字简单概括。

  尽管有清华工研院的背景，但水木创投仍然是一支市场化基金，需要从市场进行募资。然而LP们对早期技术概念都很陌生，大多数人更愿意把钱投到互联网这样周期短、回报快的领域。再加上当时“促进科技成果转化法”尚未出台、清华大学内部的成果转化制度也尚未完善。水木创投的第一期基金，是在种种逆势下募集起来的。

  “我们最终找到了一批对清华比较信任，对技术有理解和有硬科技背景的LP。这个过程中兄弟单位给了很多支持。”颜祎补充道。

  显然，水木创投没有让LP们失望。2012年期间投资的亿华通、品驰医疗、朗视仪器、捷通华声、华卓精科、大清生物等如今已经成为行业的领头羊。氢能源、神经调控、半导体这些曾经无人问津的赛道，现已炙手可热。

  这背后，是水木创投长达10年的布局和陪伴。

  二、投资逻辑：重新定义价值投资

  “但求耕耘，莫问收获。”这是颜祎从事早期硬科技投资多年以来的体会，“大家并不知道未来会怎么样，只是觉得这件事值得做。”

  如果非得从成功中去找出可以复制的经验，颜祎认为是足够的耐心和努力。他们学习了大量海外的转化投资经验，通过调研中美之间的差异，寻求海外经验的本土化策略。

  另一面，在清华工研院的帮助下，水木创投的团队一边梳理和探讨项目筛选的方法和逻辑；一边和清华大学的教授们做了大量的沟通，去发现值得转化的科研成果，也通过沟通和交流与科学家建立长期信任关系。在对技术和产业认知有了足够理解后，价值投资被重新定义：

  1技术前瞻性的判断

  变化是时代的永恒定律。而要在变化中保持对技术前瞻性的判断，一是需要对前沿技术保持长期关注，二是要对国内外的政策导向有着精准的捕捉。

  作为走在最前面的一批投资人，水木创投有时候是孤独的，他们需要早一步发现市场的机遇。这个过程中，对政策的理解、对技术前瞻性的判断、对行业趋势的预测也许都没有参照。精准预判，往往是因为背后下的苦功。

  2核心亮点是否突出

  投资人之间可能有一个共鸣，即很难有完美的项目。作为早期投资人，水木创投遇到的项目更可能在早期存在各自各样的问题、甚至缺陷。而在颜祎看来，与其去纠结项目的缺陷，不如去发现其核心亮点，关注这个核心亮点是否足够突出。

  “比如我们更看重技术层面，关注他的核心技术是否具有垄断优势。”颜祎表示，他倾向用一个词来准确的形容这种优势——降维打击。

  当然，先进性以外，技术本身的商业价值同样重要。某些技术的门槛很高，但离商业化应用还有一定距离。“上下游还没起来，商业上很难实现。”他这样表示。对于这样的项目，水木创投的策略是长期跟踪。

  3坚定的决心

  “从我们的角度，落脚点在科学家本身。”他表示，“是否有足够的决心去做转化，这一点很重要。”

  科研人员的职业路径选择比较丰富，既可以往学术、行政管理发展，也可以往成果转化。职业路径的选择也关乎成果转化的方式，是自己贯彻到底，还是寻找到合伙人主导公司。尽管业界大多数投资人不看好由科学家主导项目，但不少成功过的案例告诉颜祎，部分科研人员也非常愿意去学习做商业化，或许他们需要的是时间去消化和理解。

  “早期时候大家的视野不一样，科研人员更注重创新，商业化是原来没有接触过的。”颜祎表示。在这个过程中，颜祎认为投资人要做的更多是引导和耐心，给到他们时间去消化和理解，找到真正符合自己的方式。

  相比国外，国内的职业经理人体系并不健全，科研人员自己去找到核心的商业和运营负责人很慢、周期很长。相比之下，国内科研人员创业要面临的挑战更大。正因如此，成果转化最终考验的，还是科研人员的决心。

  4关注长期社会价值

  “从基金层面，我们更关注项目长期的社会价值，以及是否符合国家发展的需要。”颜祎表示，在市场的波动和不确定面前，社会价值和国家需求导向成为抵抗风险的基石。

  2012到2018年间，在政策和市场的驱动下，水木创投看到了医疗领域国产替代的机会，投出了品驰医疗、朗视仪器、图湃医疗等代表项目。2020年以来，他们关注到了疫情之后产业的巨大变化，将战略调整到了全球创新和原研创新，投资导向与社会需求导向同步。

  “以前大家都很保守，我们投的都是国产替代；现在大背景是集采，我们就加大了原始创新的布局。”他表示。“集采”和“疫情”使得医疗细分赛道的呈现内卷，一个细分领域可能快速涌现出十几家公司——这对投资人来说是莫大的压力。

  在部分投资机构被迫“内卷”时，水木创投选择去布局更高门槛的创新。他们注意到中游应用市场发展后，上游底层材料、生命科学仪器的空白，也注意到CDMO、加工工艺的需求正在上升。在中游和下游市场崛起之后，上游市场的价值和需求将在随后凸显。

  “这是近两年我们比较关注的方向。尤其是仪器领域，清华有比较强的优势，我们在具有刚性需求的仪器领域做了些布局。”他透露，“总结起来就是高技术创新和高门槛‘替代’。”

  三、关于“不被看好”的思考

  这样的投资逻辑，就注定了水木创投要比别人投的更早，投的更新。相比这些大资本去拥抱大科学家，水木创投更专注技术本身的投资价值，在这个过程中也投资了许多一开始不被看好的项目。

  以赛桥生物为例。联合创始人商院芳毕业于清华大学，是国内最早的一批微流控实验博士。他之前的工作履历中，并未有过生物医药领域的从业经验。因此，成立之初，这家公司一度不被看好。

  打动颜祎的，是商院芳博士自高校时代起一直以来对生命科学的热爱与坚持。这种热爱，让商院芳在极短的时间内，把自己从“外行”变成了专家。

  “他会跟下游企业的股东和核心技术人员去交流，有时候一天就约6到7拨人，很快就建立了对这个行业的认知。”颜祎回忆道。

  在当时，通过公司另一位创始人郭霄亮教授，颜祎对团队核心技术的商业化前景有了更具象的了解。在某个下午，和郭教授围着北京化工大学走了三个多小时后，颜祎又再一次被团队的决心和信心所打动。

  与此同时，下游的大量企业也告诉颜祎，细胞基因治疗（CGT）底层制造装备长期被进口企业垄断，国产替代似乎是必然。

  在投资赛桥生物2年的时间里，这家公司捷报频传：先是连续获得多轮融资，后是产品即将进入商业化阶段。在水木创投的见证和推动下，CGT上游装备国产化迈出了第一步。

  四、做“创业者后盾”

  在坚定做早期硬科技投资那一刻起，就意味着水木创投需要在项目中投入更多的精力。“像半个创始合伙人，但我们乐意去做这些。”颜祎这样形容投后工作。

  以图湃医疗为例，OCT技术应用广泛，团队当时正在皮肤和眼科两个方向上犹豫。投资图湃医疗时，水木创投陪同团队做了大量调研，也访谈了很多医生，最终公司选择了眼科这一临床干预性更强、存在国产替代空间的刚性需求市场。

  而在产品拿证的第一年，图湃医疗花了大量精力和时间去搭建高质量的渠道，精心去挑选和培养代理商。水木创投医疗合伙人此前曾担任外资医疗器械企业中国区负责人，在市场和销售方面有许多经验和资源积累。大到公司产品的定义、商业化策略和销售体系的建立、代理商的选择，小到大区经理应该如何选择、代理商应该如何进行管理，水木创投都不余遗力的提供支持。

  颜祎和图湃医疗

  “自己投的项目是有感情的。”颜祎这样表示。某种程度上，这些以技术为驱动的项目和水木创投是因为同样的信仰走到了一起，他们共同讨论的不仅仅是一个公司的上下游、产品和产业链，同样也是在全球创新的地图上，中国创新影响全球的路径和理想。

  五、迎接变化，迎接第二个十年

  2015年新修订的国家《促进科技成果转化法》发布后，硬科技投资开始逐渐转好。随着港交所、北交所的开放，退出渠道更加丰富，国内的投资风向开始向技术投资转移，成果转化、硬科技投资受到空前关注。

  资本市场的开放，让越来越多投资机构关注到硬科技投资赛道。对于早期项目而言，选择更多、机会也更多；上市周期从原有的8-10年缩短到最低3-4年。对创业者和科研人员来说，这是莫大的鼓励，使得他们更有勇气去尝试。

  然而另一面，拥抱二级市场机遇的同时也拥抱了风险。相比一级市场，二级市场的波动性更明显，波动频率更高。而现在，二级市场的波动正更明显、更迅速的传导到一级市场上。

  “很多投资机构是一二级市场联动在看的，他们对二级市场的形式变化感知更敏感。”颜祎表示，这些变化可能直接影响他们的决策。

  对早期投资而言，热度的提升也意味着项目评估的难度在增大。“大家都认为好的估值肯定会贵，一堆人去抢。”他继续说道，如果早年间项目评估是发现裸露的矿石，那么在浪潮来临后，项目评估可能就是大浪淘沙。

  面对变化，颜祎的态度很乐观。变化的本质是硬科技创新的局势向着利好发展，而对于相应的挑战，他认为应该以不变应万变。

  “从我们的角度来看，大的策略没有变化，坚持投资技术创新，尤其是创造社会价值的技术，坚持深度投资和服务的体系。”颜祎表示，市场变化后，变得是策略，而不变的是长期投资价值。

  除了前瞻性技术，水木创投在近几年也开始关注产业链上下游，寻找产业链刚性需求的空白领域。从科研到产业，再从产业回归科研，循环以共生。或许，这就是成果转化投资的本质所在。