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文｜亿欧EqualOcean

题图 | unsplash

编者按：全球和中国的社会经济环境近年来发生了翻天覆地的变化，中国的风险投资和私募股权行业在过去几年也随之变革。中国企业正在努力适应新常态，这些常态体现在对海外上市的监管更加严格；国民经济受到了疫情冲击，家庭消费也随之减少；初创企业向价值链上游移动面临更大阻力。投资人也面临相同的境况。在这个动荡的时代，VC/PE 投资者的表现如何？他们认为最棘手的挑战是什么？解决方案是什么？与此同时，哪些新兴机会领域可以通过他们的“点石成金”，变成下一个摇钱树？从宏观环境来讲，他们预测未来几年中国创业环境会有何变化？最重要的是，他们掌握中国创业创新的最新动态，是选择继续看多中国？还是也加入唱空行列？对于这些重大问题，没有人有确切答案。但EqualOcean 相信，通过观察 VC/PE 投资者的谋划和行动，至少可以窥见中国经济的未来。考虑到这一点，我们开设了一个名为“中国VC访谈”的系列专栏。EqualOcean分析师将走近一线行业从业者，聆听他们对中国VC/PE行业的看法。以下是本系列的第二篇，由亿欧国际的分析师Manda Wang采访翰颐资本创始主管合伙人周颖华先生之后整理而成。

Manda: 在翰颐创立那年，中国医疗创投行业的发展情况如何？

周颖华：2017年，我创立了翰颐资本。翰颐是一家专注于早期投资的医疗健康领域的VC基金，并于2018年开始了首轮投资。现在回想一下，当时的投资热点还是很多的。

从赛道来看，最热门的就是创新药。主要原因是一些具有风向标意义的本土创新药的成功案例给了行业投资者和创业者极大的鼓舞。例如深圳的微芯生物(688321)，在奋斗很多年之后，于19年成功在科创板上市；以及早些时候的贝达药业(300558)，在16年就成功上市。

在医疗器械方面，当时关注度比较高的主要是血管介入和神经介入器械，用来治疗各种心脑血管疾病；中风康复器械在当时也刚开始兴起。

从被投企业的选择标准来看，刚开始大家并不是特别看重现有投资人的情况，而是更多地关注公司创始团队的经历、资质和背景等，接着是他们所做的一些医药项目和相关的市场情况。后来，随着投资机构数量的不断增加，出现了一些机构“跟风”的现象。例如他们在做投资决策时，会参考业内公认具有判断力的机构的已投项目，通过跟投去搭一波“顺风车”，以此来赚钱。当然，这几年下来，投资人水平普遍比较高，现在的项目若要打动投资人，要求与以前相比高了很多。

Manda：站在投资人的角度，您认为中国创投行业是如何演变的？

周颖华：我从事VC行业差不多有20年，做医疗投资也有近12年的时间。我的前东家新天域资本，它在一些医疗赛道的开局之作以及在整个医疗器械的布局，都是我负责的。总体上，医疗创投行业在近十几年来的变化还是相当大的。

初步划分的话，08年之前，国内的创新药公司非常少，同时创新药也不是投资人关注的热点赛道；08年之后，随着国家开始鼓励医药创新，越来越多有产业经验的海归回国创业，这时候一大批公司开始成立了。其中比较有标志性的企业之一就是百济神舟(Nasdaq: 06160)。当然这些公司在起步阶段也十分辛苦，后来是因为资本在政策的推动下，大家看到了行业前景，就开始投入资金，这才有了一个加速发展的开始。

到2012年左右，投资人对新药的兴趣就大大增加了。例如当时我在前东家主导下投了公司历史上第一家无收入的新药公司，叫北京欧博方，是专门做宠物药的。当它在16年拿下新药的批文之后，公司的估值提升了4倍左右。在16年，大家对于新药的热情是很高涨的。

当然这些演变中最重要的一个鼓励因素，是15年之后国家政策监管环境和制度的改进。随着新药审批制度的改革，一些低效率且重复的仿制药的申报大量减少，从而腾出资源来审批一些创新药；上述制度的改革，给整个医疗行业传递了明确的信息，那就是鼓励创新，多研发满足临床需求的药。同时，随着港股18A和科创板对未盈利的生物科技公司的开放，医疗投资机构退出的难题进一步解决了，使得整个行业又有了新一轮的快速发展，无论是创业公司还是投资机构都像雨后春笋一样冒出来了。

Manda：翰颐资本专注医疗投资多年，背后的投资逻辑是什么？

周颖华：4年下来，我们第一个退出也是整个基金成立以来投的第一个项目是“归创通桥”，一个做高端医疗器械的公司。投完三年之后，它完成了在香港资本市场的成功上市。当时募资IPO的时候，募资了4亿元，整个公司的成长十分顺畅和迅速。这个成功案例也代表了我们整个投资逻辑的成功。 

从第一天起，翰颐的投资逻辑和策略支柱之一，就是立足本土需求和满足本土需求。因为本土市场足够大，能够培养体量大的上市公司，所以问题就转变为用什么样的产品来更好地满足本土的临床需求。

拿“归创通桥”举例，首先要定义清楚“中国医生需要什么”这个问题，然后把一些海外的技术做一些本土化的修饰调整，接着以强大的执行力，迅速地完成研发和临床试验，最后加速推向市场。“执行力“对创业公司尤为重要。如何提高产品研发的速度，怎样在最短的时间内达到公司发展的下一个里程碑，是成功的关键保证。

跟翰颐打交道的很多创始人都是海归背景，对自己的专业领域十分了解，但是过往经历只涉及到国外医生和医院。在实际生活中，中国病患的情况和中国医生的治疗方式，和国外相比，还是有很大差别的。

所以这时，作为投资人或者股东，就需要扮演一个非常重要的角色。具体来说，就是作为一个桥梁，帮助创始人更快地“接地气”，了解国内的环境和需求，帮助他们定义该做什么样的有市场价值的产品。

基于这一指导性的思想，我们会帮助被投公司去跟很多临床一线的医生沟通，然后根据对中国市场的分析，寻找需求的最大公约数以及修整市场渗透率的参数，并围绕这些来做产品，这样才能最大限度地获得市场。在中国患者中，主动寻求或者接受治疗的比例其实相对较低。这一方面是告诉我们市场机会有多大，另一方面也是让我们反向思考，哪些原因导致有这么多的病人不去治疗。是治疗的手段太贵，还是药效不好？详细分析下去，就会看到很多的机会。能把这些问题搞清楚，其实就有一个比较清晰的研发目标。该做出什么样的产品，才能在中国卖得好，当然光便宜是不够的，产品需要让医生满意，才会愿意给病人尝试，这两个相叠加，要求是不低的。

Manda：2022年大环境下，贵机构如何去看待行业风险和机遇？

周颖华：2022年形势确实不太好，俄乌战争和新冠疫情相叠加，包括资本市场有个比较大的下行调整，不过这也是正常的，符合逻辑的。前几年一些行业受到热捧，从估值来说有相当的泡沫化，大家都能看得，所以必要的调整是很自然的一件事。

但是医疗行业的特点是周期长，增长平稳。翰颐对它的本质认识得很清楚。换言之，我们是穿越周期的。像翰颐的基金是7+2，一期基金到最终结束清盘大概需要9年时间。

从我从事投资行业以来，宏观经济上至少还有两次大的波动。从2000年互联网泡沫破裂到2018全球金融危机，这些都给全球带来了大的影响。当然中间还有一些小的，例如国内的15年的股债。无论经济怎么下行，从过往的经验看，所谓的回调和危机，都没有撑过两年的。事态还是要回到它一个长期的发展趋势，社会经济还是要回归正常，还是要继续地维持它固有的发展势头，所以对我们来说并不会带来致命的影响，当然在短期内会比较痛苦。

同时作为投资人，基本的素质就是保持长期乐观。引用巴菲特先生说的一句话“别人恐惧我贪婪，别人贪婪我要恐惧”，这其实就有点反周期操作的意思。特别对我们做长线价值的投资者来说，越跌才会越接近真实价值，越帮助你看清楚它真正的内在价值是什么。在更客观和现实的假设之下，这个公司或产品还有多少价值，反而可以帮助你更清晰的认识公司的真正价值，然后依据这个判断，你再来做相应的决策。

从机遇的角度看，我们觉得有个正常的调整是必须的。“危机”二字，我们更多是看“机”字即机会这一面。二级市场的调整对于一级市场中一些不理性的估值预期，也会有一个传导效应，现在已经体现出来了，越往后市场可能会更加回归合理化。换句话说，这其实对于我们投资机构来说，就是机会了。我们团队现在也是一直在储备知识，等疫情控制稳定，一切恢复正常以后，我们还是会正常积极回到投资工作，不会停止投资的脚步。 

Manda：往后三五年，您看到的趋势是怎么样的？贵机构将如何抓住新的机会？

周颖华：我们觉得未来几年，一个比较明显的趋势就是只有真正优秀的企业和投资机构才能存活下来。这次的下行本身就是一个行业洗牌的过程，不可能永远水涨船高。在退潮的时候，那些裸泳的人就暴露了，自然就会被行业淘汰。无论是对创业公司来说，还是对投资机构来说，都是这样的。

从具体医疗赛道来看，未来三到五年，我们会看到越来越多中国原创的技术达到世界级水平，或者说和国外基本同步。甚至于在某些场景下，还有可能是领先的，这样的例子会越来越多。这是我们自己对国内行业发展到的阶段，对于人才队伍的质量判断下来的信心。另外，随着生命科学和计算机技术、AI和自动化技术不断交叉融合，生命科学行业将呈现一个加速发展的态势。有了这些技术的加持之后，一些项目的研发成功率以及研发速度都会明显改善，越来越体现出跨界的优势。 

立足于翰颐本身，我们将会继续保持两个基本原则。第一，清晰的战略，投什么与不投什么的标准，不随着外部环境的变动而动摇。第二就是练好基本功，无论是行业研究还是认知，在行业里面深入的程度都需要持续的加强和努力，保持持续快速的学习能力和旺盛的好奇心。

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