前两天，A股跌地有点儿惨，很多人四处寻心理按摩，小雅的理解是，最好的按摩就是不看。
一定需要有一个判断，小雅说两句废话：
1，短期看，波动很正常。调整前的A股，似乎跟春节前并无大的区别：节后的暴跌，二季度反弹了部分，一些过热的板块，更热了。在负面外因共振下，调整很正常。
但目前看，市场的整体估值不在历史高位，经济基本面没有看到悲观因素，发生系统性风险的概率不大。但也不建议进去接飞刀抄底。
本质上说，抄底或者逃顶都是占便宜的心理，可问题是，我们有什么占市场便宜的资本？
2，长期来看，如果你对自己买的基金经理足够了解，如果你对中国的未来有信心，波动就是过程，只要我们不乱动，这个过程不会影响结果。
不如，假设股市暂停交易5年，我们一起做鸵鸟，少看少听市场噪音。
其实，市场涨跌的很多解释，都是事后理由，市场的很多必然性是由偶发性触发的，很多偶发性也未必是必然性。
与其找各种理由心理按摩，不如检视自己持有的资产，是否有相对安全。其他时间用来学习，提高自己的认知。
以下是2021年巴菲特股东会问答环节的29问，并不新，但它由巴菲特、芒格最好的译者RANRAN翻译，是股东会热闹之后，值得沉下心来读的老人智慧。
习惯阅读全文的，可以直接点击这里查看全部49问：最好的心理按摩是学习：2021年巴菲特股东会49问（最好的译文，值得看！）
但小雅认为，看这精华的29问就够了，因为其他问题很多在于巴菲特旗下子公司的基本面状况，我们不是伯克希尔的股东，对那些信息的获得感有限。
从这些问题的回答里，可以看到97岁的芒格和91岁的巴菲特对人性的通透，和投资的思维方式。
卖出航空股，方便它接受政府救助
Q1：巴菲特先生，您有一句名言，‘在别人贪婪时恐慌，在别人恐慌时贪婪’。可是，在新冠疫情爆发的最初几个月，从伯克希尔的所作所为来看，别人的恐慌的时候，伯克希尔更恐慌。
伯克希尔在最低价附近抛售了航空股。当市场笼罩在恐慌气氛之中的时候，当很多公司的股价特别诱人的时候，伯克希尔无动于衷。即使自家的股票跌到非常超值的价格，伯克希尔也不愿进行大手笔的回购。
请告诉我们，您这段时间是怎么想的？疫情爆发后，特别是政府推出《冠状病毒援助、救济、经济保障法案》为金融市场托底之后，伯克希尔是如何做出决策的？
巴菲特：政府还没推出货币政策和财政政策的时候，我们已经知道我们遇上大灾难了。查理是伯克希尔的首席文化官，我是伯克希尔的首席风险官，这是我的职责所在。我们求胜，但更求稳。
再说了，我们卖出去的也没多少。伯克希尔持有的公司总共大概有六七千亿美元。有的是完全控股的，有的是部分持股的。疫情期间，我们卖出的股份在我们持有的全部公司股权中可能只占1%左右。
航空业有些特殊，我先讲航空业，再讲财政货币政策。在伯克希尔旗下的子公司，有些人提出要找政府寻求救助。
我们有些子公司有少数股东，他们持有的股份比较少，他们说：“国家要宣布停工停产，经济要停摆了，我们要完了。”他们说：“别人都去找政府救助，咱们为什么不去？”
我说：“伯克希尔自己能应付得来，有些公司确实走投无路了，政府的救助是给它们准备的。”伯克希尔旗下的公司没有请求政府帮助。
在政府的纾困行动中，航空公司得到的救助最多。疫情爆发后，在第一波纾困行动中，航空业就得到了250亿美元，大部分给了四大航空公司，其中一部分完全是救助金，不是贷款。我认为政府的这项公共政策很合理。
我更希望政府能把救助金发给各行各业的小本生意，发给那些经营惨淡的餐厅、洗衣店，它们在疫情中受到的冲击最严重。救助航空公司也很合理，毕竟疫情是天灾，航空公司没有犯错。
这和2008年、2009年的情况不一样。在 2008年、2009年的经济危机中，银行是始作俑者，人们都痛斥银行，政府还得救银行，人们当然不愿意。
现在的航空公司是在破产的状态下经营。航空公司有过破产的经历，在破产状态下经营，对它们来说并不陌生。这一次，政府救助航空公司很合理。
Apple的市值是2万亿美元。整个航空业，四大航空公司的市值加起来，才只有1000亿美元。太小、太小了，合起来都进不了前20，前50都进不了。
总之，航空业寻求政府的救助，航空业需要政府的救助，否则航空公司就会破产。国会也同意了，认为航空公司应该得到救助。我没有任何反对意见。
假设伯克希尔仍然持有每家航空公司10%的股份，政府肯定会说：“你们找伯克希尔去吧。”如果航空公司有像我们这样的股东，持股8%、9%，财力十分雄厚，那它们去找政府救济，政府可能不会出手那么大方。
好在航空公司寻求救助的时候，它们没我们这样的大股东。有我们在，航空公司可能不会得到救助。我觉得，结果会不一样。
我在新闻中也看到了，相信大家也在新闻中看到了，有些公司向政府领了一两亿美元的救济金，其实它们根本用不着政府救济。最后，迫于舆论压力，大多数这样的公司只好把救济金还给了政府。
总之，当时，如果我们仍然持有航空公司的股票，大家现在看到的可能是另一个结果。不管怎么说，航空业的总市值已经跌到了不足1000亿美元，航空业已经亏了很多钱，它的盈利能力在短期内也不会复原。
现在，国际旅行仍然没有走出低谷。但是，整体经济已经确定无疑地全面复苏。我们卖出了航空公司的股票。
另外，当时我还觉得我们在银行业的投资有些多了，也卖出了一些银行股。我们净卖出的金额只占1%或 1.5%左右。
现在回想起来，我们当时买入的话，可能略微好一些。这次，伯克希尔没什么作为。问题是，按照会计准则计算，我们是美国净资产最高的公司。我们拥有六七千亿美元的好公司。
我个人认为，我们卖出航空公司，对航空业有好处。希望航空公司越来越好。
我现在还是不想买航空公司。人们对个人旅行的热情不减，商务旅行却前景堪忧。伯克希尔旗下有几家公司的业务与商务旅行息息相关。商务旅行减少的风险已经会对我们产生很大的影响。
我们持有美国运通(AmericanExpress)19%的股份。我们下属的精密机件公司(PrecisionCastparts)专门生产与飞机相关的产品。
可以说，我们仍然持有与航空业相关的大量投资。在此，我祝愿四大航空公司越来越好。疫情期间，四大航空公司的管理层恪尽职守，都做得不错。
备有足够现金，不把命运交到别人手里
Q2：多年以来，您一直在囤积现金，总是在说您的枪已经上膛了，瞄着大象准备射击。
2020年3月，股市大跌之后，美国政府承诺将全力以赴拯救经济，但是您却按兵不动。您能告诉我，您为什么不出手吗？
巴菲特：我们持有的现金大概占伯克希尔所有公司价值之和的15%，这个比例是比较稳健的。
可以说，我不会让伯克希尔持有的现金低于200亿美元。随着伯克希尔规模的增长，我们会相应提高这个数字。
其实，在这次美联储行动之前，我们接到了两个电话，有机会做成500亿美元或者750亿美元的投资。可惜，刚过了两三天，这两笔投资还没成，杰伊·鲍威尔(Jay Powell)就行动了，美联储真是力挽狂澜。
3月23日，美联储雷厉风行，祭出霹雳手段，拯救了停摆的经济。
此前一天，政府债券市场都出现了混乱，恐怕伯克希尔哈撒韦想发行债券都发不出去。这件事当时没受到太多关注，但货币市场确实出现了大规模的赎回潮。
那几天的数字完全是2008年9月的情景再现。2008年，我们要感谢伯南克和保尔森。这一次，美联储十分清楚，必须“不惜一切代价”拯救经济，而且也说到做到了。
3月23日，美联储毅然付诸行动。美联储行动前的一天，伯克希尔都发不出债券。
美联储行动之后，过了两三天，市场起死回生，连嘉年华邮轮之类的公司都能发行债券了。公司发行债券的规模创下了历史新高。
那时候，很多公司都遭受了巨额亏损，很多公司都破产停业了。美联储确实动用了霹雳手段。记得当时美联储的主席还说：“政府能不能在财政政策方面提供一些支持？”于是，国会立即推出了强有力的财政政策。
2008、2009年那次，大家都觉得怨银行，还在为是否该救银行而争论不休。这次，不是任何人的错。美联储知道，要不惜一切代价，国会也密切配合。财政政策和货币政策形成合力，效果立竿见影，经济被救活了。
政策达到了这么好的效果，估计美联储、财政部都没想到，大家谁都没想到。现在经济有 85%已经完全恢复正常，运行良好，略微有些通货膨胀，但整体经济健康平稳。
显然，我们吸取了2008年和 2009年的经验教训，这次应对得很好。当时，我并不完全确定，政府能这么快、这么好地救活经济。
伯克希尔有个信条：我们不把命运交到别人手里。
我们不是银行。银行急用钱，可以找美联储，我们不行。我们必须确保，无论任何情况，无论任何情况，有些情况，核战争之类的，那我们也没办法。
大家可能还记得《欲望号街车》(A Streetcar NamedDesire)中的布兰奇·杜波依斯，她说过一句话：“我总是靠陌生人发善心而活着。”
真到经济彻底停摆的时候，别说陌生人了，朋友也帮不了你，我是有亲身经历的。
今年3月中旬，出现了这样的情况。各家公司都纷纷动用信贷额度，银行措手不及。大家都担心再晚几天就借不到钱了，所以一拥而上，大家都动用信贷额度，都从货币市场提取资金。
幸好政府当机立断，迅速行动。无论是货币政策，还是财政政策，都非常有效。
然而，在当时，我并不能完全确定，政府将立刻采取行之有效的对策。我并不能完全确定，政府的政策是否能得到贯彻执行。
现在，我们都知道了，政府的应对措施很得力，结果非常好，出乎了所有人的意料。
对于这个问题，查理一定有自己的观点，我们请查理也来回答一下。
芒格：事先囤积一大笔资金，在严重的危机到来时，抓住最低点，投入全部资金买入，有几个人能做到？
总有个别的人碰巧做到了，但是，你非要求伯克希尔做到这一点，那是太苛求我们了，对我们要求太高了。
巴菲特：查理，你说的是。我和查理都不擅长跳舞，你让我们踩准市场的节奏去抄底，那是强人所难了。
芒格：是啊，我们做不到。我看，别人也做不到。
巴菲特：特别是百亿规模的资金，或者说千亿规模的资金。
总之，政府拯救经济的行动很成功。有张相关的幻灯片，大家可以看一下，我们的资产负债表，可以看到我们的流通股数量。
第一季度，我们投入了250亿美元回购，我们把钱用对地方了。我们自己的公司、自己的股票比别的公司、别的股票都便宜，所以我们买自己的。我们也有机会投入了大笔资金进行回购。
现在回头看，我确实觉得我们可以做得更好。我还是会卖出航空公司、削减银行股。至于是否应该买些别的公司，那倒是可以商榷的。
伯克希尔跑输市场，是不是买指数更好？
Q3：芒格先生，巴菲特先生，在过去15年里，伯克希尔跑输了市场，你们变得非常谨慎，不再预测伯克希尔将来有能力跑赢市场。
既然如此，长期持有伯克希尔的股东该怎么办？是该继续持有伯克希尔，还是买入指数基金来分散风险？
巴菲特：查理，你来回答怎么样？
芒格：好啊。与持有指数相比，我本人更愿意持有伯克希尔。我持有伯克希尔觉得很安心。与市场中的一揽子公司相比，我们伯克希尔下属的公司更优秀。
（追问：是因为您觉得市场没有给予伯克希尔公允的估值吗？）
芒格：价格的变化不过是历史中的浪花，股价无时无刻不在波动。我认为，伯克希尔这个整体组合能跑赢市场的指数组合。即使将来我们俩都归西了，伯克希尔也能跑赢。
巴菲特：嗯。我是推荐指数基金的。长期以来，我一直向人们推荐标普500指数基金。
无论伯克希尔的股价如何，我从来没向任何人推荐过伯克希尔。我推荐伯克希尔，别人可能会觉得我有什么内幕消息，我不想别人因为这个而买伯克希尔。
但是，我多次公开推荐指数基金。在我的遗嘱中，我留给了我的夫人一笔资金，其中的 90%用于购买标普 500指数基金，10%用于购买国债。
另一方面，我的财富将来会在十二年时间内分批捐给慈善组织，这笔财富会留在伯克希尔，我非常放心。
我看好伯克希尔，但是普通人没有选股的能力。伯克希尔有大量股东也是不会选股的，但是五六十年前，他们选中了查理，让查理给他们管钱。
伯克希尔有一个非常特殊的股东群体。他们通过伯克希尔一辈子都在储蓄。他们很放心。即使十年、二十年，一眼都不看，我们也会把他们的钱打理好。
我看好伯克希尔，但是一个不会选股的人，而且对伯克希尔没有特殊的感情，最好还是买标普500指数。
Q4：您在遗嘱中要求您的受托人将大部分资产用于购买指数基金。难道您不信任伯克希尔的经理人？
巴菲特：不是的，买指数基金那部分在我的遗产中占比还不到1%。
很多富人都有律师给他们出谋划策，让他们成立信托，让别人看不到他们的遗嘱。我的遗嘱是完全公开的，将来大家可以看看我是不是言行一致。
在我的遗产中，有 99.7%最终会通过捐赠交给慈善组织，或通过税收交给联邦政府。在此之前，在捐赠和交税之前，我选择把我的遗产放在伯克希尔，我很放心。
但是，就一个个人而言，特别是我的妻子，她只需要很少的钱就足以安享晚年了。我认为，对她来说，最好的安排是，把我留给她的钱拿出 90%购买标普500指数基金。
卖指数基金的人花样越来越多，搞出来各种指数，他们在宣传中说，“你可以选择投资哪个大洲，哪个行业，我们都有相应的指数基金产品。”
他们讲得一套一套的，听完了，普通人照样还是不懂股票，不会选股，不如直接买整个指数。因此，我指定了标普500指数基金。
这部分钱只占很小很小的一部分，是我留给我妻子的生活费，足够她用的了，她都花不完。这样，我把她的生活安排好了。
至于我的大部分遗产，假如法律对遗产的规定不变，我的遗产中的 99.7%将捐给慈善组织。在捐赠之前，我把这笔遗产留在伯克希尔，我很放心。
不愿用道德标准对股票进行评判
Q5：您买了雪佛龙(Chevron)的股票，我的问题与石油和天然气行业相关。
1997年，别人问您，您是否会买烟草公司的股票，您回答说，无论是个人，还是公司，该做什么，不该做什么，有时候必须遵循一条道德红线。
当时，您表示，您不愿大笔买入烟草公司的股票，那样您会良心不安。您说，即使烟草公司能赚大钱，您也会在良心上觉得过意不去。
查理也讲过，有一次，你们本来可以买下一家烟草公司，你们都知道，一定能赚大钱，但你们放弃了，而且你们都不后悔。
烟草行业存在无可辩驳的负面效应，石油和天然气行业与烟草行业不一样。石油和天然气产生的碳氢化合物，我们很难衡量它们究竟是利大于弊，还是弊大于利。
然而，当今社会越来越多的人与碳氢化合物划清了界限，他们对碳氢化合物采取零容忍的态度。
我的问题是，环保人士的危言耸听是否已经绑架了整个社会，让整个社会都陷入到非理智的气氛之中？我们对绿色能源的追求是否操之过急？当今的年青一代是否会为此付出沉重的代价？
伯克希尔买入了雪佛龙的股票，我们是否可以由此推断出，你们不相信，在未来十年，社会各界、监管当局以及政坛人士的大声疾呼将改变碳氢化合物的发展进程，阻碍雪佛龙的发展？对于石油和天然气行业，投资者该何去何从？
一家石油天然气公司，有能力以每桶较低的成本勘探和开采石油，那么在将来的很长时间内，它能获得足够的资本收益吗？
巴菲特：问题太长，我都记不住了。这么说吧，持有两种极端观点的人都不对。
三年后，把所有碳氢化合物都禁了，我们就没法活了，肯定不行。人类在历史中经历过许多适应的过程，用清洁能源替代化石燃料也是个长时间缓慢适应的过程。
1997年，我们回答过关于烟草的问题。我们投资好市多(Costco)、沃尔玛，都不觉得良心不安。好市多和沃尔玛的很多门店都销售香烟，销售额还很高。香烟的价格是透明的，好市多和沃尔玛把香烟柜台安排在入口处，能带来很多客流量。
我们以前本可以买一家烟草公司，当时确实很难决定。这件事是很长时间以前了。我和查理一起去了孟菲斯，有一家公司，生意非常好，产品危害没有一般香烟那么大。
这家公司是生产嚼烟的，至少据我所知，嚼烟的危害比吸烟小很多。这家公司的管理层为人很正派，他们做的是合法生意，他们自己也嚼烟。
他们和我们讲，他们的母亲都活到一百岁了，还嚼烟呢，说了很多类似的话。
我和查理还是单独来到了酒店大堂一个安静的角落，我们俩商量了一下，这个生意可能是我们见过的最好的生意了。
我还打了个电话，问我当时的女婿艾伦·格林伯格，他在一家与 NATO相关的机构工作时研究过嚼烟的危害。最后，我们决定，不做这笔生意。
话说回来，伯克希尔旗下有报业公司，我在我们自己的报纸上，看到过一些金融公司的广告，我一看就知道那些广告都是胡扯的。一个生意到底该不该做，有时候很难决定。都是公司，哪些公司对社会更有益，这也很难决定。
我认为，雪佛龙给社会做出了很大贡献，将来仍然能为社会做出更多贡献。在将来很长一段时间内，我们还是需要大量的碳氢化合物，我们不能没有充足的碳氢化合物。另一方面，减少碳氢化合物是大势所趋，将来世界会改变。
生意林林总总，我不愿用道德标准对股票进行评判。每家公司都有不那么光鲜亮丽的一面。肉类加工厂，各位去过肉类加工厂吗？无论是找对象、交朋友，还是挑公司，非要追求完美，只能一无所获。
如果你是指数基金的管理者，你怎么挑选？雪佛龙根本就不是一个干坏事的公司，我持有雪佛龙的股票没有丝毫的良心愧疚。如果整个雪佛龙公司都是我的，我们自己去做雪佛龙的生意，我同样心安理得。查理，你说呢？
芒格：我同意。咱们打个比方：你要招女婿，一位是斯沃斯莫尔学院(Swarthmore)的英语教授，另一位在雪佛龙任职。两个人都是你没见过面的，你会选哪个？
我告诉大家，我会选在雪佛龙任职的那个。对。
巴菲特：但愿你的女儿同意你的观点。
为何减持苹果股票？
Q6：为什么最近伯克希尔做出了卖出Apple股票的操作？既然Apple是伯克希尔的第四大爱股，为什么 2020年伯克希尔没有买入更多Apple股票？我想不通。
巴菲特：我们大约持有Apple 5.3%的股票。第一季度，我们持有Apple的股份数量上升了，一个是我们回购了自己的股票，虽然我们的股东没有直接拿钱买Apple，但他们持有的Apple份额间接地上升了。
另外，Apple也回购了自己的股票，前不久又再次宣布进行回购。我们把Apple看成是我们持股5.3%的一家公司。在我们持有的股票中，就规模而言，Apple是非常靠前的。
别忘了，我们还有直接持有的公司，例如，铁路。我们的竞争对手联合太平洋的市值是1500亿美元左右。我们的铁路公司比联合太平洋还大呢，盈利虽说比联合太平洋略低一些，但也不是差很多。
Apple公司拥有杰出的领导者。开始的时候，人们不觉得蒂姆·库克是位优秀的领导者。我见过很多经理人。蒂姆·库克是全世界最优秀的经理人之一。
Apple公司还拥有人们热爱的产品。Apple产品的粉丝是一个庞大而固定的群体，他们总是对Apple产品有99%的满意率。
我们的家具卖场也出售手机和电器。我可以看到销售数据。有的人要买安卓，有的人要买苹果。对于要买苹果的人，他就是要买苹果，再怎么向他推销安卓，他都不会买。Apple具有强大的品牌和出色的产品。
对于 Apple 用户而言，买 Apple 的产品是物超所值。Apple产品已经融入了人们的生活。我用 Apple手机，就是接打电话，全国上下估计也只有我一个这样的人。或许亚历山大·格雷厄姆·贝尔(电话发明者)的后裔也像我这样。
总之，人们离不开 Apple的产品。买一辆车要35000美元。假如在今后五年，在车和 Apple手机之间，你只能选一个，你会怎么选？有些人一定会选 Apple手机。
我们有幸买了Apple的股票。去年，我卖出了一些Apple的股票。因为我们进行了回购，伯克希尔股东持有Apple 股票的占比还是上升了。但是，我的这次卖出也许是错的。
其实，查理已经以他一贯低调的风格提醒了我。查理，你也觉得我卖出是个错误，是吧？
芒格：是的。
巴菲特：好。我犯的错都逃不过查理的法眼。在好市多和Apple 上，我把犯错的机会都用完了。这两次很可能查理都是对的。总之，Apple 确实是个特别好的公司。
在这里，我想特别说一下，我们见过许多公司，见过许多经理人。蒂姆·库克，他有自己的长处，他和史蒂夫·乔布斯一样，也是优秀的领导者。
乔布斯在产品创新方面的成就，蒂姆·库克难以企及。但是，蒂姆·库克在企业管理方面的成绩，乔布斯也未必能做得到。
芒格：我也有个想法。刚才，你给出了一个列表，其中可以看到处于领先地位的美国公司。我们在新兴科技领域取得的巨大成功，对美国来说至关重要。
依我之见，我们不应该打压我们的科技巨头，不应该总是指责它们存在反竞争行为。我不认为科技巨头的所谓反竞争行为威胁到了社会。科技巨头为美国、为文明做出了重大贡献。
巴菲特：是啊，它们很强大。
芒格：我们应该乐于看到它们越来越强大。
科技巨头的估值疯狂，还值得投资吗？
Q7：在不到一年的时间里，许多股票暴涨，我说的不是游戏驿站(GME)那样的散户抱团概念股，而是那些科技巨头，它们涨了50%、100%、200%。您怎么看？
我知道您因为看好Apple这家公司和它的管理层，在2016 年买了Apple。但是，现在这些科技巨头的估值已经达到疯狂的程度，还值得投资吗？您怎么看？
巴菲特：我们不认为是到了疯狂的程度。在这些大型科技公司中，Apple是我能看懂的，其他一些公司，我看不懂。
Apple的消费者遍布全球，我能看到Apple的未来。至于价格是否太高，这就涉及投资中的一个根本问题。利率之于资产价格，正如重力之于物质。
在来开会的路上，我读了昨天的《华尔街日报》，从上面撕下来了一张小纸片。这部分内容特别不起眼，也许就我一个人看了。这张纸片特别小，让我放哪了？找不到了。
总之，星期四，美国财政部发售了期限为四个星期的票据、短期国债，在《华尔街日报》几乎是最后一版的一个小角落，刊登了国债拍卖结果。哦，我找到了，在这，很小的一个小纸片。
在这次四周期国债拍卖中，投标总额为1500多亿美元，中标总额为430多亿美元。竞拍结果显示成交价格为100.000000。100后面六个零。
说白了，人们打算把1500多亿美元交给财政部，最后只有430多亿美元成交，财政部拿到这笔钱，给的利率是零。珍妮特·耶伦几次谈到美国国债的利息成本降低了。
在第一财季中，美国政府的负债比前一年增加了几万亿美元，但是利息支出却下降了 8%。短期国债利率被视为无风险利率，是衡量所有其他资产价值的标准。现在短期国债利率出现了巨大幅度的下滑。
如果我能把地球引力减少80%，我都能去参加东京奥运会跳高比赛了。假如现在的利率是10%，那股票估值才真是高了。现在短期国债利率，也就是无风险利率，为零。
所以，一切能够产生财富的资产的估值，都随之发生了巨大的变化。
说来有趣。我带了一本书过来，作者是保罗·萨缪尔森(Paul Samuelson)。每个学校都教这本书，它作为经济学的经典教材，至少有25年了。
保罗·萨缪尔森曾获得诺贝尔奖。我没记错的话，诺贝尔经济学奖是从 20世纪 60年代末开始颁发的。保罗·萨缪尔森是获此殊荣的第一个美国人。肯·阿罗(Ken Arrow)是第二个获得经济学奖的美国人。
有意思的是，他们两个人都是拉里·萨默斯（译注：美国前财政部长）的长辈，保罗·萨缪尔森是他叔叔，肯·阿罗是他舅舅。
保罗·萨缪尔森是个了不起的人，他写的书成为了经典教科书。我手里拿着的是1973年版的经济学教材。我们应该记住，是亚当·斯密让经济学真正成为一门学科。
1776年，亚当·斯密撰写了《国富论》。在此之前，他也写过几本书，但是美国建国后他写的《国富论》最著名。在亚当·斯密之后，涌现了一代又一代杰出的经济学家，而保罗·萨缪尔森是他所处的时代最优秀的经济学家。
于是，我翻到这本教材的索引，找到关键字“利率”部分。我查找“负利率”，没找到。我又找“零利率”，这回找到了。
保罗·萨缪尔森，是一位杰出的经济学家，他写这本书的时候，我们已经研究经济学快二百年了。他写道：“负利率，我们可以在理论上研究，但是在现实中不可能出现。”
这是他在 20世 70年代写的，那时候可不是中世纪的黑暗时代。他写了这句话，没有任何一个经济学家出来反驳，说“把这句话写到教材里是错的。”
现在，在我们的现实世界里，去年出现了零利率，上一周，四周期的短期国债出现了零利率。伯克希尔哈撒韦持有大量国债，假设我们持有1000亿美元的国债。
实际上，我们持有的国债不止1000亿美元。这1000亿美元的国债，疫情之前，每年能给我们带来15亿美元的收益。按照现在的利率，以两个基点计算，我们每年只能得到2000万美元。
这相当于一个人的工资从时薪15 美元降到20美分，真是一个天上、一个地下。政府是有意为之。美联储的政策使然。
2012年，欧洲的马里奥·德拉吉说了那句名言，“不惜一切代价”。这次，美联储向德拉吉学习，也“不惜一切代价”，为了大力刺激经济，使出了负利率的雷霆手段。
美联储公开表示不希望出现负利率，我认为财政部确实也在守着一定的底线。如果当前的利率确实合理，如果10年期的国债价格合理，问题中提到的那些公司，它们的价格其实很便宜。
这些公司都能以高收益率创造现金，按照当前的利率，把这些公司的现金收益率进行折现，得出的计算结果会表明它们的股票非常、非常便宜。
说到这，大家也看出来了，关键问题就是将来的利率会怎样。有人用收益率曲线计算 30年后的利率。我们算是开眼了。
一方面财政部大放水，另一方面美联储保持接近零利率的货币政策，结果是皆大欢喜。
经济学家关心的是，那些出于良好的愿望而制定的经济政策，会产生哪些有害的后果。政府开启撒钱模式。星期三，总统说85%的美国人会得到一张1,400美元的支票。
两三年前，有一项统计表明，40%的美国人在紧急情况下连400美元的现金都拿不出来。现在直接给 85%的美国人发这么多钱。
到目前为止，我们还没看到什么有害的结果。大家都感觉良好。领到钱的人高兴。只有放贷的人不太开心。但是，股票涨了，经济繁荣了，选民们笑逐颜开。是否会有别的结果，咱们拭目以待吧。
只要有害的后果没出现，我们一定会看到这样一幕：水一直放，越放越多。在经济学中，每一项人为的政策都可能产生副作用。
所以，像Google、Apple、Microsoft这样的公司，它们都是资本回报率极高的公司，不需要大量资本投入，却能创造大量现金。想通过购买国债获得那么高的收益率，根本没门。
我们持有1000多亿美元的国债，按照现行短期利率计算，一年只能收个3000、4000万美元。
政府当局就是要通过这样的货币政策来刺激经济。这和欧洲刺激经济的做法如出一辙。我们的刺激力度更大，还加上了财政政策。
所有人都感觉良好。人们对天文数字没有感觉。人们只知道1400美元到手了，不清楚万亿美元是什么概念。我们将继续关注事态的发展。
我和查理认为，在我们经历过的经济学现象中，我们眼前正在上演的这一幕，最耐人寻味。你说呢，查理？
芒格：是的。我想说的是，那些职业经济学家，眼前发生的这一幕，让他们大跌眼镜。我想起了丘吉尔评论克莱门特·艾德礼(Clement Attlee)的话。
丘吉尔说：“克莱门特是个非常谦虚的人，他确实有很多该谦虚的地方。”这话同样适用于职业经济学家。他们曾经自信满满，现在看来，世界比他们想得复杂。
“利率变成零，如同地球失去了引力”
Q8：美元是世界的储备货币。您对现代货币理论有什么看法？
芒格：我认为提出现代货币理论的经济学家也一样，他们自信过头了。
没有任何人知道经济接下来会怎样。这次的政策效果立竿见影，出乎了所有人的意料。但是，我深信，无节制地继续下去，必然以灾难收场。
Q9：现在借贷利率已经如此之低，甚至接近零利率。伯克希尔的保险浮存金也属于借贷，但利率是浮动的。既然如此，浮存金还有价值吗？
巴菲特：随着利率降低，伯克希尔的浮存金的价值大幅下降。正如我在致股东信中所写的，伯克希尔的浮存金具有高度灵活性，是其他保险公司比不了的。
但是，利率走低，所有的资金都随之贬值，我们的浮存金也不例外。当出现负利率时，一个国家能够以负利率发行债务，这时就出现了类似圣彼得堡悖论的情况。
感兴趣的话，各位可以自己搜索一下圣彼得堡悖论。在圣彼得堡悖论中，经过一系列复杂的计算，最后得到的结果是期望值为“无穷大”。
总之，利率变成零如同地球失去了引力。把钱借给政府，利率是每年负的2%，我说的是名义利率，这是一条通往破产的道路。
政策就是要把人们往别的地方赶。效果如何，大家也都看到了。其他国家也采用过类似政策，而且比我们更极端。
保罗·萨缪尔森等那么多杰出的经济学家，没一个人觉得可能会出现眼前的情况。后果如何，我们不知道。我们只知道，后果必然会有。
华尔街拿别人的钱，赌自己的未来
Q10：SPAC（特殊目的收购公司）如过江之鲫，是否会影响到伯克希尔物色和收购企业？
巴菲特：影响很大。据我所知，这些SPAC基本上必须在两年内把钱投出去，必须在两年内找到公司并完成收购。
如果别人拿枪指着我，让我必须在两年内完成一项大型收购，我肯定能买来一家公司，但不会是多好的公司。
SPAC 的数量现在有两三百个了。我们还一直面对着来自私募股权基金的竞争。你给别人管钱，你收管理费，赚钱了，你分一份，赔钱了，没你什么事，那你肯定能把钱投出去啊。
很多年以前，我接到过一个电话。打电话来的是个很有名的人。他想了解再保险生意。我说：“我觉得再保险不是好生意。”他说：“是啊。但是，这笔钱我不在六个月内投出去，就得还给投资人了。”
这种激励方式和我们的激励方式完全不同。管的是别人的钱，赚了分成，不投出去就得把钱还给投资人。说真的，我们和他们比不了。
SPAC 现象不会一直持续下去，但是现在钱都扎堆往这挤。华尔街是哪有钱往哪去，什么赚钱做什么。SPAC 已经风靡了有一阵子了，挂上个名人的旗号，就能被抢购一空。我们在市场中见过很多赌博的现象，SPAC 是其中比较明显的一种。
我准备了凯恩斯的一段名言。这段话是历史上非常经典的一段话。在这段话中，凯恩斯对投机的分析切中要害。
美国的股市是全世界规模最大的股市。大家可以想象一下，我们的股市有多庞大。在我们的股市里，可以买到世界上最大的几家公司的股份。在我们的股市里，你可以在两三天内完成数十亿美元的进出。
比较起来，农场、公寓、办公楼的交易效率就太低了，几个月才能完成一笔交易。股市则不同。
在股市里，我们可以买到具有盈利能力的资产，交易的成本非常低、速度非常快、规模非常大。股市的好处特别多。
但是市场本身靠赌徒才能赚大钱，赌徒的交易活动频繁，赌徒交的各项费用也多，吸引赌徒入场，股市本身才能发达。
股市有益于人类福祉，但是，股市以人们的愚蠢获利。有人犯傻，股市本身才能赚大钱。幻灯片上显示的年份是1939。这句话其实是凯恩斯1936年写的。
1936年，凯恩斯在《就业、利息和货币通论》中写道：“当企业是稳定的主流，而投机者只是其中的泡沫时，投机者没什么危害。但是，当投机成为汹涌的潮流，而企业沦为其中的泡沫之时，投机危害极大。一个国家的资本发展式微，赌场的乌烟瘴气大行其道，结果很可能是江河日下。”
在股市，去年来了很多新人，把股市当赌场的新人。成百上千万人新开了账户，他们做短线、炒期权。我这么说吧，去年新加入的赌徒人数达到了历年之最。
在股市赌博不犯法，他们用的是自己的钱，其实比买政府发行的彩票赚钱概率还高呢。但是，赌徒频繁交易，最后却是一场空，真不如买入后长期持有。
全世界的人都一样，人的天性中都有好赌的一面。有时候，受周围环境的影响，许多人一哄而上，抢着往赌场里跑，来的人多，走的人少。在一段时间内，造成一种谁都能在股市赚钱的错觉。
没人告诉你什么时候12 点的钟声敲响。午夜的钟声一响，南瓜和老鼠立刻显形。我们的竞争对手拿的是别人的钱，也有人拿自己的钱去打水漂的，但主要还是别人的钱，我们比不过他们。
我们不是一类人。他们手握重金，只要他们继续得势，好的收购机会应该没我们的份。这个情况我们不是第一次遇到，但算得上是我们遇到的情况里最恶劣的了。你说呢，查理？
芒格：是，没错。我称之为受管理费驱使的投资。他们买入不是因为值得投资，而是为了赚管理费。这种行为越多，对文明的玷污越严重。
在一定程度上，也可以说是道德的败坏。为了来钱快，搞SPAC，搞衍生证券，搞到最后，非把我们的文明搞垮。到时候，投机者、监管机构、选民都难辞其咎。看到眼前这一幕幕，我们应当感到羞愧。
巴菲特：天下熙熙皆为利来。
芒格：是为了利，但做那些事的人，还是缺德。不但肮脏，而且缺德。
巴菲特：很多人去股市赌博，我觉得不能说他们是缺德。好赌是人根深蒂固的天性。这些人兜里有钱，他们看到别人赚钱了，觉得自己也不比别人傻。
芒格：我不是那个意思。我批评的不是赌场里的升斗小民，我斥责的是那些坑蒙拐骗的专业人士。
当股票估值过高，该怎么办？
Q11：当股票的估值过高，或者处于泡沫状态时，该怎么办？是持有现金，等股票跌下来，到了公允的价格，再买入呢？还是把现金投资到别的什么地方，等股票跌下来，到了公允的价格，把原来的投资变现，然后买入股票呢？
巴菲特：我和查理经常研究、讨论如何投资我们的现金。我们用现金买了一些股票，这些股票并不是我们特别熟悉的，这也不是我最喜欢的投资方式。
芒格：以前，我们做投资经常很容易，像瓮中捉鳖一样，现在投资变难了。
巴菲特：为了保护我们的股东、我们的合伙人，我们未雨绸缪，始终持有一部分现金。目前，伯克希尔的现金在总资产中所占比重偏高一些，大概比我认为安全的比例高出10%到 15%。
很多老股东追随我们几十年了，我们管理伯克希尔时始终牢记着，千万不能亏了股东的钱。有些人今天买、明天卖，这样的人，我们不管。从成立之初起，伯克希尔就有不能让股东、合伙人亏钱的基因，我们也一直为此而努力。
现在，我们持有的现金是多了些。大概多了700亿、800亿美元左右，占我们总资产的10%左右。这笔钱是我们非常希望能投出去的。在当前的情况下，我们确实不可能找到合适的投资机会。
但是，我想说的是，有时候，在市场中，情况的变化会非常、非常迅速。有时候，市场会风云突变。
有的公司其实很想加入伯克希尔，可惜，当前的市场开出的价格，让它们难以拒绝。我的意思是，有些公司，它们是上市公司，它们很难和我们达成交易，因为别人会开出更高的价格。
有些机构管的是别人的钱，出价多高都不在乎。多出来的700亿现金，确实让我们烦恼，但是想想我们其它的 7000亿美元，都找到了非常合适的地方投资，我们也就没什么好抱怨的了。
Q12：您刚才说您买了一些不是特别熟悉的股票，请问是哪些股票？
巴菲特：我不会说具体股票的名字。另外，也可能有些股票，我以为自己懂了，其实我不懂。有些股票，我们只是大概了解它们的生意，但并没有把它们看透，这样的股票，我们买了一些，是作为一个组合买的。
我做个假设，如果我不能取得最高收益就会被枪毙，那我当然选持有这些股票，而不是国债。另一方面，我们手握大量现金。
于是，我们从中拿出了500亿美元，买了我认为一般般的公司，但总比买国债强。投到这些公司中的钱，需要的时候可以拿出来，但这些公司确实并不是我特别看好的。
当我们发现好机会的时候，可以把这500亿美元的股票卖了，买更好的。
这么大的资金量，挪移起来非常困难。我和查理经常研究这个问题。这些公司，它们是好公司，是不错的公司，问题是，我们对这些公司的了解足够深入吗？我们对这些公司的评估能让我们具备优势吗？这就不好说了。
查理，咱们花了很多时间研究这个问题，你说两句吧。
芒格：毫无疑问，投资更难了。当前局势导致的一个结果是伯尼·桑德斯胜利了。现在所有东西的价格都飙升，利率却创下新低，与我们这代人相比，千禧一代想变富的难度大大增加了。
因此，在千禧一代中，贫富差距将明显缩小。伯尼赢了，他的胜利纯属偶然，但他确实赢了。
回购意在部分股东股份变现
Q13：最近，一位著名的参议员表示，股票回购是一种操纵市场的行为。您经常说，以低于内在价值的价格回购股票，留下来的股东将从中受益。请您和查理分析一下，股票回购活动对社会产生的更深层次的影响。
巴菲特：从本质上来说，回购是把现金分配给希望将股份变现的股东，而其他股东则继续投资、继续积累财富。
举个例子，我们台上坐着的四个人合伙做DQ冰淇淋的加盟商。我们成立了一个小公司，每个人都出了100万美元左右。我们开了几家DQ冰淇淋加盟店，生意很红火。
我们中有三个人希望继续开更多的DQ加盟店，我们要继续创造财富、积累财富。我们希望生意越做越大，财富越聚越多。
但有一个人想法不一样，他说：“我已经赚够了，想把钱拿出来。”这时，有两个办法。一个是，可以分红，但是四个人中有三个人不想分红。
另一个办法是，我们可以以公允的价格把他的股份买下来。一共就我们四个人，我们商量一个公允的价格，把第四个人的股份买下来。
有股东想要变现，公司回购他们的股份，回购价格让留下来的股东受益，也能给选择退出的股东方便。这有什么不好？有些人对回购的批评，让我无法理解。
绝大多数的伯克希尔股东，我们投过一次票，选择是否要派息。我们绝大多数人都选择不派息。伯克希尔的股东都是积累财富的人。
我们能有这样的股东，一部分原因在于我们向股东宣传的时候，我们就说明白了，我们伯克希尔是积累财富的公司。
我们从创立之初就是如此，五十七年从未改变。许许多多个人股东，他们都是通过伯克希尔积累财富，都打算终身持有伯克希尔。
每位股东的生活情况、资金需求可能会变化，但是只要你是个积累财富的人，你一般都会终身积累财富。
最近，我们有几个股东，他们六十多年前就和我们在一起了，现在已经有几十亿美元。他们积累财富并不完全是为了晚年过得好。他们天生就是积累财富的人，他们喜欢积累财富。他们把很多钱都捐了。
一小部分股东想退出，大多数股东想留下来，退出的股东希望变现，公司不把钱发给所有人，而只发给希望变现的人，这多合理啊。回购的价格对大多数人都有益。
私人公司，股东们可以自己商量一个公允价格。上市公司，参照市场价格。查理，有什么补充的吗？
芒格：只是为了推高股价而回购股票，这样的行为绝对不符合道德准则。为了留下来的股东的利益，用公允的价格回购股票，这种回购符合道德准则。批评后一种回购的人，脑袋让门挤了。
是否派息，跟公司股东结构有关
Q14：伯克希尔是否会更改资本回报政策，从回购改为派息。如果资本利得税的税率提高到43.4%，与回购相比，伯克希尔派息对股东更有利。
巴菲特：是否派息，我们已经进行过一次股东投票。与REIT的股东群体相比，与 MLP的股东群体相比，我们的股东群体不一样。加入哪个群体是人们自己的选择。
选择加入SPAC群体的人，是盼着股票下周就能大涨的人。伯克希尔成立之初，只有几个人。在此后的五十五年里，加入我们的人越来越多。
但是，在我们成立之初，聚在一起的几个人就是打算把这份投资作为一生的投资，这是伯克希尔的根基。我们的合伙人知道，如果他们想退出、想变现，他们能以公允的价格变现。
我们的合伙人没有退出。我们的合伙人加入的时候，就没考虑要变现。
我们曾经进行过一次投票，大概97%的股东用投票表明，他们不想要股息。在这一点上，伯克希尔和许多其他公司不一样。可口可乐这家公司是多年来一直稳定派发股息的公司，如果突然改变股息政策，那就乱套了。
成百上千万股东，买的时候，可能看中的就是可口可乐稳定的派息。股息政策一变，可口可乐就不是股东预期中的可口可乐了。
可口可乐不会变成伯克希尔，伯克希尔也不会变成可口可乐。我们拥有不同的股东群体。这个自我选择的过程始终在持续进行，人们每天都可以改变自己的选择。你愿意加入哪个群体，你自己选。伯克希尔拥有独特的股东群体。
我们不会根据税法的变化改来改去。我们的派息政策与税法无关。伯克希尔绝大多数的股东希望我们继续用伯克希尔的资金进行投资。
他们关心的是，我们能否找到合适的投资对象，最好是千亿规模的。回购对我们的股东有好处，他们持有的伯克希尔股份更多了。
在我们的股东看来，我们能收购其他公司固然好，但能增加现有股东持有的伯克希尔股份也是不错的选择。
新冠是否给保险业带来系统性风险？
Q15：这个问题是问阿吉特的。贾因先生，通过新冠病毒的爆发，我们对系统性风险和相关性风险有了哪些更多的了解？今后，我们会做出哪些改变？
阿吉特：在保险行业中，我们在考虑需要应对的风险因素时，经常会将疫情风险考虑在内。
尽管如此，经历了这次疫情的严峻考验，我认为，我们得到的最大的教训是：虽然我们知道疫情是一个风险因素，但是我们整个行业都把疫情风险低估了，对于这项风险的定价，都给的太低了。
我们有的人认为疫情最多是百年一遇，即使是百年一遇的事件，概率也是相当高的。我们学到的最大的教训是，对于疫情这样的风险，我们需要重新评估、重新思考它们多长时间会出现一次。
另外，就整个保险行业而言，在确定风险的相关性方面、在评估整体风险并确定我们的承受能力方面，我们仍有很大的欠缺。
疫情夺去了很多人的生命。除此之外，我们保险行业还提供了赛事取消险，例如，NBC 购买了奥运会转播权，并投保了赛事取消险，避免其转播权因奥运会取消而一文不值。
在给赛事取消险定价的时候，我们考虑了地震的风险、恐怖袭击的风险等等，但是我们完全没把疫情风险考虑在内，我们的定价中没有涵盖疫情风险。
我想，从今以后，整个行业都会吸取教训，我们将在整个保险组合中全盘考虑疫情风险，而不是只在局部范围内考虑疫情风险。
巴菲特：阿吉特刚才提到了，许多投保人购买了赛事取消险。为了防范奥运会取消、美国不参加奥运会带来的风险，许多投保人购买了赛事取消险。
投保人可能针对奥运会、美国队准备了大型的广告宣传活动，必须考虑到各种可能出现的风险，因此纷纷购买赛事取消险。保险公司在给赛事取消险定价的时候，可能没有在价格中涵盖疫情风险，把价格定低了。
五六年前，比尔·盖茨发表过一个 TED 演讲。人们没把他说的当回事。我们这次经历的疫情还不算最严重的。这样一次不算最严重的疫情，已经给人类造成了沉重的打击。
保险公司可能会发现，有些风险本来不是它们要承担的，现在却要承担。就投保人而言，有些风险不是他们当初要投保的，现在却要保险公司赔付。还有别的风险呢，比这次疫情大得多的风险。
举例来说，核战争风险，联邦政府早就很清楚，私营保险行业无法承担大规模核战争导致的金融风险。经过这次疫情，在将来的保单中，措辞会更加准确、界定会更加清晰。
顺便提一下，从英国保险行业的情况来看，在大量索赔中，都判定保险公司需要赔付。美国和英国的承保方式不同，没有投保的风险，就不会得到赔付。
在美国，法院做出的裁定基本都是保险公司无需赔付。至于伯克希尔，我们这方面的保险业务不是太多，这个风险也是可以避免的，对伯克希尔影响不大。
企业第一大风险是错误的管理层
Q16：您很诚实，很坦诚，犯了什么严重的错误，总是如实地告诉我们。
在今年股东信中，您说您2016年犯了个错误，在计算精密机件公司未来的平均盈利时，出错了，结果伯克希尔收购精密机件付出的价格高了。2020年，精密机件的盈利大幅下滑，似乎主要是受到疫情以及航空业和旅行业衰退的影响。
如果回到2016年，您怎么计算，才能避免这个错误？另外，除了疫情影响，精密机件还有别的更严重的问题吗？
巴菲特：首先，我想说的是，这个错误，不是伯克希尔的错误，是我本人犯的错误。
每次我们收购一家公司，我们都会评估这家公司的竞争力的强弱、价格高低、管理层水平如何，等等。
就精密机件而言，我们没有看错管理层。我们算错了它的平均盈利能力。波音的MAX机型出了问题。
这就是概率啊。那么大的公司，什么事都可能发生。类似的事情，我们也都见过。是我没有估算好平均盈利，给的价格太高了。
精密机件是一家好公司。我对精密机件的管理层等各方面都很满意。我们以为与通用电气的发动机合同会很稳定，可惜并非如此。精密机件公司还为电力等其他行业生产产品。
收购的时候，我们对精密机件的业务很清楚。没想到的是，精密机件的业务竟然会变得如此萧条。也有一些公司，我们收购之后超出了我们的预期。
无论如何，我们将来还会犯错。不是“我们”，是“我”。
芒格：我们其他人也会帮你犯错。
巴菲特：我们做过的收购中，有成功的，也有失败的。我不是专门说精密机件。
好就好在，一家公司，在我们收购过来之后，让我们很失望，在我们的整个投资组合中，它占的比例会越来越小。这是自然而然发生的，因为它总是在原地踏步。
一家公司，我们收购之后非常成功，例如，GEICO。GEICO 现在的规模是 1996 年我们收购控股权时的 15 倍。在伯克希尔的整个投资组合中，这样的公司占比越来越大。
通过这样一个自然的过程，我们的资金就会越来越集中到发展超出预期的公司中。成功的公司会增加它们所占的比重。
如查理所说，这和养小孩恰恰相反。养小孩，越是坏小孩，越是给你找事。公司和孩子不一样，差的那些就……
伯克希尔的雏形是我和查理经营的三家公司。第一个是伯克希尔，纺织公司。第二个是多元零售，一家百货商店。第三个是蓝筹印花(Blue Chip)，经营印花票的。我们把这三家公司合到一起成立了伯克希尔。
这三家公司最初的生意后来都消亡了。这让我想到了，有人忧心忡忡地质问我们，你们难道不知道煤炭会逐渐被淘汰吗？
我们当然知道了。煤炭会逐渐被淘汰，我们又不会被淘汰。哪个生意都不是能天长地久的。
最大的风险，招股书中有一个专门篇幅，叫风险因素。我认为的第一大风险，招股书中从来不说这是第一大风险。第一大风险是公司选错了管理者。
公司的领导者表面上富有人格魅力、深受董事喜爱，其实只是善于伪装，没有真才实干。这是一家公司最大的风险。
这样的领导者在位10年、15 年，把他们放在纺织业、百货业中，他们会一直把生意做下去，不断做大。
我看过很多公司，选错了管理者的风险是最大的风险。招股书中的风险不是最大的风险，那都是律师让罗列出来的。
问比特币，好比是在公牛面前舞红旗
Q17：现在加密货币市场的总市值达到了2万亿美元。请问你们还认为加密货币是没有价值的人造黄金吗？
巴菲特：我早想到了，会有人问比特币的。我就想啊，“那些政坛人士是怎么避而不答的，我不是看过多少次了吗？”
每次看到政坛人士避而不答，我都感到厌恶。这次呢，我也要避而不答了。
原因很简单。现在看直播的人里大概有几十万人持有比特币，我和查理，我们两个人是看空比特币的。是让40万人恨我们、不开心呢？还是让我们两个人开心呢？这还用选吗？
我记得，很久以前，内布拉斯加州有一位州长。每次别人问他难以回答的问题时，例如，如何看待财产税？学校应该如何改革？他总会直盯着提问的人说：“我说的都是对的。”然后，转身就走。我说的都是对的。看看查理怎么说。
芒格：了解我的人都知道，问我这个问题，好比是在公牛面前挥舞红旗。
比特币的成功，让我感到痛心。这是一种受到绑架犯、敲诈勒索犯欢迎的货币，我怎么能喜欢？一个人凭空发明出一个新的金融产品，就要把千万亿美元交给他，我怎么能接受？
总之，我认为，比特币的发展令人厌恶，比特币的发展损害了我们的文明。我点到为止，不往深说了。
巴菲特：我说的都是对的。
Q18：阿吉特，问您的问题是这样的：假如有一天，埃隆·马斯克给巴菲特先生打了个电话，马斯克先生说他要向火星发射火箭，并最终实现殖民火星。
他想向巴菲特先生咨询一下购买保险的情况，他想为 SpaceX 重型火箭太空舱、有效载荷以及人员安全投保。听完马斯克先生的想法后，巴菲特先生给您打了电话，征求您的意见。您愿意接这单保险吗？
阿吉特：很好回答。不接。谢谢。我不接。
巴菲特：要我说，那得看给多少保费了。另外，我还要看埃隆自己上不上火箭。他上和不上，保费不一样。他敢以身试险，我们更敢承担风险。
阿吉特：投保人是埃隆·马斯克，这样的单子，我不太敢接。
巴菲特：
让埃隆联系我，别找阿吉特。
轻资产公司的资本收益更高？
Q19：这个问题请沃伦和查理回答。您在股东信里写道，有些公司只需要很少的资产，却能创造很高的利润，投资这样的公司获得的收益最高。
在当今世界，您说的这种公司很多都在软件行业。过去，伯克希尔对高成长的科技公司采取回避态度。近年来，伯克希尔先后投资了Apple和Snowflake，伯克希尔的态度似乎在逐渐改变。
作为股东，我们是否可以认为，在伯克希尔的投资组合中，高利润公司所占比例将越来越大，特别是Todd和Ted在投资决策中日益发挥更重要的作用。
巴菲特：我们一直都很清楚，最让人梦寐以求的公司是那些只需要很少资金、却能实现高成长的公司，Apple、Google、Microsoft、Facebook是其中的典型代表。
Apple的物业、厂房和设备只有370亿美元。伯克希尔的物业、厂房和设备是1700亿美元。但是，Apple赚的钱比我们多多了。Apple做的生意比我们的好，比我们的好很多。Microsoft的生意也比我们的好很多。Google的生意也比我们的好很多。
这个道理，我们早就知道了，是我们在1972年收购喜诗糖果之后明白的。
喜诗糖果根本不需要什么资金投入。喜诗有两三个厂房，在喜诗内部，他们管厂房叫厨房。喜诗的库存很低，只有特定季节来临时，库存才比较高。喜诗的应收很少。这些生意是真正的好生意，但是它们的价格也是最贵的。
好生意一个是稀有，另一个是未必能一直好下去。我们一直都在努力寻找好生意。我们找到了几个相当好的生意，但是我们没有像Apple、Google 等那么大的好生意。
好生意，所有人都想要。资本主义的核心就是，人们都追求资本收益率。投入的资本少、收益高，资本收益率当然高。一个生意，要投入大量资本，那就不行了。
公用事业行业需要投入大量资本。所以，公用事业公司的资本收益率不高。公用事业公司就是需要投入大量资本。公用事业公司也能实现资本收益，但实现不了多高的资本收益，和Google那样的公司根本没法比。
在我们为德州准备的方案中，我们提出我们要获得的收益率，我没记错的话，应该是 9.3%，很多美国公司的净资产收益率都比9.3%高多了，公用事业公司比不了。
Q20：这些年来，Todd和Ted为伯克希尔做出的贡献越来越大。他们管理的资金量越来越多，包括伯克希尔持有的Apple股票。
他们为伯克希尔的并购活动出谋划策。他们还参与了伯克希尔与亚马逊、摩根大通合资组建但最后解散的医疗保险公司。我们很感谢他们为伯克希尔做出的贡献。
然而，Todd和Ted仍然未能在每年的股东大会上与我们见面。考虑到他们对伯克希尔的贡献，请问他们是否应该出席股东大会，将来我们能否倾听他们的发言？
巴菲特：他们两个人都绝对是超一流的。正因为如此，我不想让他们回答别人关于股票的各种问题。他们是伯克希尔的财富。我们为什么要让他们教别人？把别人教会了，反过来和我们竞争？人们就不应该有这个非分之想。
默克或辉瑞会告诉你，他们的科学家正在研究什么、研究进度如何、哪些方法行不通吗？默克或辉瑞说了，不都让你学去了？
他们两个人都懂如何评估生意，这已经是很了不起的才能了，他们的才能还不止于此。他们是伯克希尔的财富。
他们热爱伯克希尔，他们每周都工作很多个小时。我不想让他们出来亮相，让别人问他们各种问题，什么你看好哪个行业之类的。
今后几十年，中国是否允许巨头公司继续发展？
Q21：这个问题请查理回答。您和您的朋友李录对于中国的投资机会持有非常乐观的态度。2008年伯克希尔买入的比亚迪已经开花结果，如今市值高达58亿美元。
最近，阿里巴巴的创始人马云受到了官方的点名批评，马云的另一家公司蚂蚁金服上市被叫停。然而，Daily Journal却大量买入了阿里巴巴的股票。
您现在如何看待中国？在今后几十年里，中国是否会允许巨头公司继续发展？
芒格：我认为中国政府会让公司继续发展。共产党领导中国创造了历史上最大的奇迹之一。共产党的杰出领导人在新加坡考察，看到了当地的富足。于是，他们说：“我们不能再穷下去了。新加坡多富裕，我们要和他们学。”
这些杰出的领导人改变了共产主义，他们接受了亚当·斯密的理论，把亚当·斯密的理论融入到了共产主义中，形成了具有中国特色的社会主义。
中国有了自由市场，创造了许多百万富翁。这些杰出的领导人扭转乾坤、居功至伟。在转变思想这方面，沃伦和我做得不够好，很多时候，我们转不过弯来。
中国的变化是翻天覆地的。改革之后的中国，滚滚向前。中国的人均收入大幅提高。短短几十年，8亿中国人摆脱了贫困，如此成就，堪称史无前例。
中国人让我敬佩。中国政府将来仍然会让人们赚钱。中国的领导人已经有了成功经验。那位中国的领导人说得好：“不管黑猫白猫，捉到老鼠就是好猫。”这句话深得我心。
巴菲特：在前面给大家看过的市值最高的20大公司列表中，有三家公司来自中国。30年后，应该会有所变化。我估计会有更多中国公司上榜。
但是，我认为中国公司的上榜数不会超过美国公司。谁知道呢？中国取得的成就令人惊叹。
芒格：确实令人惊叹。
巴菲特：中国找到了正确的道路。找到了正确的道路，品尝到了成功的喜悦，一定会沿着这条路继续走下去。未来如何，我们拭目以待。我认为，中国公司将有不止三家。我也认为，美国公司会比中国公司多。
如何看待银行业的未来？
Q22：请问伯克希尔为什么在2020年减持了大部分银行股，只有美国银行保留不动？您如何看待银行业的未来？
巴菲特：总的来说，我觉得银行是不错的生意。考虑到将来可能出现的风险，我觉得我们持有的银行股比例有些高了。我们持有美国银行的股份超过了10%。
如果我们持有一家银行超过了10%，无论是对这家银行来说，还是对我们来说，都非常麻烦，银行比我们更麻烦。有很多监管规定要遵守。
我看好美国银行，看好布赖恩·莫伊尼汉(Brian Moynihan)。我觉得银行生意也是不错的生意。但是，我们把所有银行的仓位都降低了。我们不希望我们持有的其他银行超过10%。我们也不希望增加持有的美国银行的股份。
总的来说，我们只是不想让银行的仓位占比像以前那么高。
与10或15年前相比，目前美国的银行业要健康得多。在全球范围内，许多其他国家的银行令人担忧。我们的银行比10年、15 年前好多了。
一旦出现经济骤停，美国各大银行后面有美联储这个强大的后盾。伯克希尔没有美联储这个靠山，我们只能自求多福。
反垄断是否对大企业构成重大风险？
Q23：参议员乔希·霍利最近提出了一项新的反垄断提案，建议禁止市值超过1000亿美元的公司进行并购。他的这项提案可能不会通过，但是反垄断的监管日益严格，可能对伯克希尔构成重大风险。
从长远来看，如果政府禁止伯克希尔进行收购，伯克希尔将受到怎样的影响？伯克希尔的董事会是否研究过这个问题？
巴菲特：我们没专门讨论过这个问题。我们的董事会非常熟悉伯克希尔的运营、伯克希尔的理念、我们如何进行资本配置等等。
显而易见，反垄断法有变化，伯克希尔会受到影响，税法有变化，伯克希尔也会受到影响。很多问题，我们去讨论的话，都可以说上几个小时。
然而，那些问题的意义有多大？相关变化的风险有多大？是22.3%吗？一般的上市公司董事，开会，讨论类似的问题，一年三四十万美元的薪酬轻松到手，何乐而不为？我们关心的不是这些问题。
我们的董事会最关心的是保护好伯克希尔的文化，一旦出现CEO不称职的情况，董事会可以及时出面解决问题。对于任何一家公司而言，董事会面临的最大风险都是选错了CEO。
我曾经在20多家公司的董事会中担任过董事，遇到过好几次CEO不称职的情况。有时候，很难把不称职的CEO换掉。公司始终由一个不称职的CEO领导，一年又一年就那么过去了。
如果有人发出声音，指出CEO不称职，那还好。可惜，公司的董事每年拿着三四十万美元的报酬，完全不作为，更何况CEO还每年都提议给董事加薪。
有的CEO才干平庸、难堪大任，但他是个老好人，在这个位置上很努力，那就更不好换了。发现CEO不称职，我们的董事会将果断采取行动。我们可能通过私下的交流，在小范围内解决问题。
以 BNSF 铁路为例，在日常工作中，伯克希尔的董事会关注的是BNSF铁路的经营情况、BNSF的CEO凯蒂•法默的工作做得如何、堪萨斯南方铁路的收购是否会对我们造成重大影响等等。
也许我们的董事私下里可能会聊到，按照某一项预测，伯克希尔2050年会受到怎样的影响。但是，在董事会的日常工作中，我们从来不讨论这样的问题。查理，请补充。
芒格：我没什么可补充的。
很多CEO“入戏一辈子，把自己都演没了”
Q24：在新冠疫情之前，卡夫亨氏(Kraft Heinz)业绩低迷。在过去 12 个月中，卡夫亨氏的经营情况如何？请问沃伦、查理和格雷格，你们认为卡夫亨氏的短期和长期前景如何？
巴菲特：格雷格在卡夫亨氏的董事会担任董事。我觉得，我们对卡夫亨氏品头论足不太合适。
多年以前，在收购亨氏的交易中，我们与3G 开始合作，后来我们又携手收购了卡夫。作为合伙伙伴，3G履行了自己的职责，而且还做了更多。我们也履行了我们的职责。
在伯克希尔与3G的合作中，我们负责提供资金，3G负责具体的经营。在处理重大事项时，3G也会征求我们的意见。但是，就卡夫亨氏这只股票的具体表现而言，我们认为，我们去评论，不太合适。
格雷格：是的。我只补充一点。我认为，3G选择的CEO傅玫凯(MiguelPatricio)能力很强，他为卡夫亨氏建立了一个很优秀的管理团队。我们很信任卡夫亨氏现在的管理层。
目前，卡夫亨氏拥有卓越的领导和强大的团队。他们富有执行力，聚焦于改善资本结构、减轻债务负担。现在的管理层应该能让卡夫亨氏的前景更光明。
巴菲特：嗯。在将来的年报中，我可能会拿出一定的篇幅，谈谈人们对自己公司的错误观念，这个问题其实非常普遍。它的表现形式多种多样，我亲自见到过很多次。
在过去二三十年中，这个问题更严重了。公司的CEO、投资者关系部，总是和分析师保持定期联系。每一两个月，他们就把自己公司的情况重复说一次，说多了，大家都信了。
不可能CEO刚讲完什么，两个月后，突然跳出来一个人说：“不对，我们的CEO讲得不对。”这不是自己打自己的脸吗？所以，公司上上下下都沿着老路继续走。
很多公司里都存在类似的错误观念，表现形式多种多样。我能举出很多例子，但是，今天我不会说。很多公司的管理层和我都认识，我不能揭他们的底。
公司里确实有很多错误观念，有的是从上一任CEO传给下一任CEO的。想想看，上一任CEO亲自选择了新任CEO做接班人，新任CEO怎么能说他的上一任做错了、说错了呢？不可能的。于是，新任CEO继续重复错误，最后铸成大错。
不举例子，很难说清楚，我又不想举例子。也许将来我会写点相关的东西。
查理应该有独特的见解。
我见到的，他也见到过。这个问题，不仅在商业领域存在。在教育等很多其他领域，也非常普遍。
芒格：是啊。就算是错的东西，也经不起一直说。挂在嘴边一直说，每多说一次，自己的脑子就多信一分。
在人类的所有名言中，我最喜欢的一个金句来自英国著名演员塞德里克·哈德威克爵士。他说：“我入戏一辈子，把自己都演没了。”
很多人在骗自己，几乎所有政坛人士都在骗自己。
巴菲特：在公司里，同样的话重复说了很多遍，会变得根深蒂固。现在的CEO频繁讲话，CEO不断重复自己错误的想法，下属不可能提出质疑。说多了，时间长了，公司上下都信了，危险也就不远了。
芒格：是的。还有一些年轻人，他们接受了自由教育之后，认为他们的灵感直接来自上帝，他们的脑子也和政坛人士一样废了。
巴菲特：脑子不好的老年人也有。
芒格：老的那些是脑子早就废了的。
巴菲特：老的死得更快。
芒格：精神病不分老少。
如何管理庞大的产业帝国？
放权利大于弊，前提是有正确文化
Q25：在谈论伯克希尔时，经常提及的是保险生意、以及保险以外的铁路、能源等生意，这些是您在2019年的股东信中所说的参天大树。
除此之外，伯克希尔还有许多子公司，很多子公司是从来没有谈到过的。将来发展到一定程度，伯克希尔是否可能大到难以管理？有很多伯克希尔旗下的公司，我们股东并不了解。将来伯克希尔的规模是否可能太大了、太复杂了？
巴菲特：规模大到一定程度，有的事就没法做了，这是肯定的。例如，我们不可能像过去一样，把时间花在寻找1亿美元规模的收购机会上。
我们在沃思堡市有一家特别出色的子公司(TTI)。这家公司的经理人特别优秀，他最近去世了。这家子公司一直都是他在管理。十五年前，他把公司卖给了我们，之后一直都是他在经营。我连这家公司的门都找不着。
还有一家很出色的公司，是生产房车的(Forest River)，总部在印第安纳州的埃尔克哈特市，也是我们十五年前收购的。我从来没去过这家公司。也许，只是某个人躲在小黑屋里编造数字，每个月送给我。
虽然没去过，但是我觉得我真正能看懂这家公司。我没亲自去过。这家公司的管理者喜欢经营这家公司。他愿意让我离得远远的。他和格雷格联系的多一些，比和我联系的多。
我们伯克希尔有自己的一套机制，优秀的生意、优秀的经理人在伯克希尔如鱼得水。我们要做的是找到优秀的生意、优秀的经理人，让他们加入伯克希尔，然后，我们要给他们创造良好的环境，让他们茁壮成长。
以TTI 公司的保罗·安德鲁斯为例，他白手起家创立了 TTI。在伯克希尔收购 TTI 之后，在他的管理下，TTI 的利润增加了八倍。他工作得很开心。公司的员工很开心。他是一位非常优秀的人。我们也很开心。
每年年末，我给他打电话，我说：“保罗，你干得太漂亮了，应该给你加薪，或者发奖金。”他总是说：“沃伦，明年再说吧。”他就是爱自己的公司。
我爱伯克希尔。他爱 TTI。我不会画蛇添足，给他找麻烦，让他去填写什么报告，说明他排放了多少二氧化碳。像保罗·安德鲁斯这样的人怎么可能做出对社会有害的事呢？对于伯克希尔而言，TTI 这样的公司，多多益善。
显然，伯克希尔的规模越大，我们的收购越难。好在我们已经聚集了很多好生意。从近期来看，我们确实没有任何机会。
从长远来看，相信我们仍然有机会进行收购。我们回购了股票，略微增加了我们在已有的好生意中所占的权益。
我们的回购是看价格的。如果我们将来继续回购，我们的股东在这些好生意中所占的权益将继续增加。查理，请补充。
芒格：好的。在我看来，伯克希尔没有大到无法管理的程度。我们伯克希尔和美国的任何一家大公司都不同，我们是高度放权的。
伯克希尔充分放权，子公司的积极性完全调动了起来。这样的机制可以让伯克希尔走得很远。
目前来看，我们放权的做法利大于弊。可惜，很少有人模仿我们的做法。
巴菲特：你说得对。我要补充一点，选择放权的做法，必须有与之相适应的正确的文化。没了正确的文化，放权行不通。
芒格：是的。我们有正确的文化。格雷格将来会保护好伯克希尔的文化。
巴菲特：未来五年，如果伯克希尔的高层都只顾着捞钱，有这样的文化，伯克希尔的放权走不了多远。
芒格：不可能长远。文化是公司的一部分。只要我们能保护好伯克希尔的文化，伯克希尔能走得很远，远到让人们不敢相信。顺便说一下，罗马帝国能够长期辉煌，也是因为它充分放权。
巴菲特：查理以前和我说过，“你是看不到了。”
企业利用人性发横财，是丑恶现象
Q26：罗宾汉(Robinhood)等股票交易应用程序或金融科技公司兴起，不管是年轻的、还是年老的，有经验的，还是没经验的，许多人都被这些新兴的股票交易应用吸引到了股市。您怎么看？
巴菲特：新股上市都要向证券交易委员会提交招股书。我正等着读Robinhood 的招股书呢。
在过去一年、一年半的时间里，大批赌徒加入股市，Robinhood 等应用起到了推波助澜的作用。Robinhood声称不向客户收取任何费用，那它的收入从何而来？我想看看它在招股书中怎么说。
Robinhood等应用吸引了大批赌徒，它们的用户中有 12%到 13%参与看涨期权和看跌期权的交易。
我查了一下Apple股票的7天看涨期权和14天看涨期权数据，发现其中的大量交易来自Robinhood。这群交易者完全是在赌 Apple 7 天或 14 天之后的股价。
在股市中投机和赌博，既不犯法，也不缺德。但是，我觉得，要是社会上都是投机的人，这个社会就完了。
假如我们一群人漂流到一个荒岛，我们知道没人会来救我们，我们将在这个岛上度过余生。然后，我对大家说：“这样吧，我开个交易所，咱们交易玉米期货。”这行吗？
人类有赌性，不只是美国人有，全世界的人都有。在一个已经非常富庶的社会中，有些人赤裸裸地把人类的赌性玩弄于股掌之中，还能大发横财，这是文明社会中的一种丑恶现象。
整体而言，美国取得的成就令人赞叹。投资美国公司是人们积攒财富的理想之选。与此同时，我们也会看到，美国公司可以被当成赌博的筹码。
有些人把美国公司作为筹码引诱人们赌博。他们盯上了人们口袋里的钱，可能是刚刚攒下来的第一笔钱，声称可以一天交易四五十次，还不收任何手续费，背地里却把客户的交易流倒卖出去。这种现象还是少些为妙。我等着看他们的招股书。
查理，你怎么看？
芒格：这又是在公牛面前挥舞红旗了。这么丑陋的东西还胆敢向文明社会的公民募集资金？太脏了，昧良心赚钱。
巴菲特：美国有很多州卖彩票，也是昧良心赚钱啊。
芒格：对，一样的脏。非常的脏。最可恶的是，明明是肮脏的勾当，做起来却冠冕堂皇。卖彩票的州和Robinhood 是半斤八两。
巴菲特：从某些方面来说，卖彩票的州更可恶一些。卖彩票是利用人们的希望赚钱。
芒格：还不止于此。
巴菲特：卖彩票的赚不到我和查理的钱。
芒格：卖彩票的那些州，它们取代了黑手党，把彩票生意拿到了自己手里。说白了，就这么回事。它们把黑手党推到一边，说：“这是我们的生意，你们走开。”美国政府做的这件事让我抬不起头来。
巴菲特：我小时候，我父亲在国会上班，国会大厦里还有彩票销售员呢
巴菲特股票动得多了？芒格说，是的
Q27：您如何看待量化交易？在30年的时间里，吉姆·西蒙斯(Jim Simons)的大奖章基金(Medallion Fund)取得了扣除手续费后年化39%的收益率，这说明量化交易是可行的。您是否会考虑为伯克希尔聘请一位量化交易专家，与Ted和Todd一起工作？
巴菲特：我对第二个问题的回答是“不会”。第一个问题，请查理回答。
芒格：问题中提到的量化基金做短线交易做得炉火纯青。他们发明出了一些小算法，能让他们具备短期的预测能力。只要算法好用，一直赚钱，他们就一直用。
但是，同样的交易体系，用来做长期选股，就不灵了。还是开发一些小算法，用算法机械地预测，选择长期投资的股票，业绩比他们做短线交易差远了。
即使是他们用来做短期交易的那套体系，如果用得太狠了，也会失灵的。所以说，他们这套体系，能达到的规模是有天花板的。
巴菲特：但是，他们都非常、非常聪明。
芒格：是，也赚了很多钱，又聪明、又有钱。为人也是正派的。
巴菲特：是的。
芒格：吉姆·西蒙斯。
巴菲特：我们不会去研究怎么靠短期交易股票赚钱。很简单，我们搞不明白。
要是我们真有靠交易股票赚钱那个本事，我们可能也早去搞短线交易了。我们真不会。既然我们自己不懂，也就不可能请别人来做我们自己都不懂的事。就这么简单。
Q28：几十年来，巴菲特先生总是倡导买入持有、长期持有。不知道是我的错觉，还是巴菲特先生的投资哲学变了？为什么最近伯克希尔的投资组合的变动频繁了很多？
巴菲特：我没觉得我们的投资组合变动多了啊。
芒格：变动是多了。
巴菲特：哦？
芒格：动的太多了。
巴菲特：哦。
芒格：这个交易量，动的还是多了。
巴菲特：嗯，我同意你说的。其实，我们的公司也都是股权啊，我们一共持有四五千亿美元的公司股权。这些公司股权，我们是一动不动的。
我们的公司都是非卖品。无论如何，我们持有股权的公司，是不往外卖的。与全部股权相比，我们的投资组合中的变动是比较小的。但是，查理说得对，我最好还是再少动一些。
Q29：查理说过，“一个人要成为一台持续学习的机器。”我的问题是，请问两位在过去一年中学到的最深刻的道理是什么？”
巴菲特：我学到的最深刻的道理是，多听查理的话。有些事，我错了，查理是对的。
芒格：我说不好。当前的情况，如果你说自己全能看懂、全能看透，你肯定是不懂。我们遇到的是前所未有的情况。
巴菲特：我们对当前发生的情况特别着迷。现在好像在看一场精彩的电影，看到了一半，特别期待接着往下看。这是一场非同寻常的电影。
我们经营伯克希尔的基本原则是，别人把钱交给我们管理，我们不想让他们失望，这是我们做所有工作的出发点。有些人可能嫌赚得不够，那我们没法满足他们。
在过去一年中，在过去15 个月里，我们见证了许多奇特的事情。我们始终牢记，未来总会有意想不到的事情发生。最近一年发生的事情，让我们更加坚信这个道理。
我们竭尽所能，做出了所有可能的努力，都是希望 50年后、100年后的伯克希尔仍然能像今天一样，甚至比今天更好。查理，你说呢？
芒格：没错，说得很对。我觉得伯克希尔能行。
巴菲特：是啊，要不我们这55 年的时间不白花了？
芒格：是啊。
提问环节结束，正式流程……
巴菲特：会议结束。我最后补充一句。我真心希望，我相信可能性会很大，明年我们能在奥马哈召开股东大会，希望出席的伯克希尔股东人数能创下纪录。
我们非常期待与你们在奥马哈见面。估计是明年的4 月 30日。但愿明年我们能在奥马哈相见。
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承树简介
承树投资成立于2010年，目前旗下管理两支综合基金、三支医疗基金。承树投资团队由资深投资银行家、投资家及相关行业专家共同组成，在医疗健康行业与资本市场均具有广泛人脉和资源；过往投资案例中已有10余家企业在A股市场实现IPO。
创业十年，承树积累了基金运行的全周期经验，并经历了由广覆盖向高度聚焦的蜕变；现专注于医疗健康领域的成长期投资，致力于成为细分领域最卓越的专业投资机构。
